close

Вход

Забыли?

вход по аккаунту

Поднимайся, вставай! За музыку! Поднимайся, вставай;pdf

код для вставкиСкачать
МетОдичеСКие РеКОМеНдАции О ВОзМОжНОСтЯх
и пеРСпеКтиВАх иСпОльзОВАНиЯ иНСтитутОВ
зАлОГА и зАйМА ВеНчуРНыМи фОНдАМи
В РОССии С учетОМ лучших МиРОВых пРАКтиК
Методические рекомендации подготовлены
по заказу ОАО «РВК» компанией «Эрнст энд
Янг (СНГ) Б.В.»
Москва, 2014
ОГРАНичеНие ОтВетСтВеННОСти
Настоящие методические рекомендации подготовлены в соответствии с действующим
законодательством Российской федерации и учитывает международную практику
использования инструментов залога и займа в области венчурного финансирования.
Вопросы, затронутые в методических рекомендациях, касаются исключительно юридических
аспектов. Анализ экономических, финансовых или технических аспектов не был целью
проведения исследования, хотя указанные аспекты принимались во внимание при
подготовке методических рекомендаций.
предположения и предложения, содержащиеся в методических рекомендациях, подлежат
ограниченному толкованию с учетом указанного выше.
2
ОГлАВлеНие
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа................................................................5
Вступление ....................................................................................................................................5
Раздел I.1. Виды заемного финансирования ............................................................................6
Раздел I.2. Основные участники рынка заемного капитала СшА ..........................................7
займодавцы на рынке венчурного займа...........................................................................7
Раздел I.3. Ключевые риски заемного финансирования .........................................................8
Раздел I.4. Ключевые преимущества заемного финансирования..........................................9
Опыт Великобритании.........................................................................................................10
Раздел I.5. инструменты, используемые при предоставлении займа .................................11
Ковенанты.............................................................................................................................11
Существенное изменение обстоятельств .........................................................................11
участие в корпоративных органах управления ...............................................................12
приоритетное удовлетворение требований.....................................................................12
Наличие варранта (warrant coverage, или warrant kicker) ..............................................12
Негативное условие о залоге.............................................................................................12
Раздел I.6. Основные модели залога. ......................................................................................13
Обеспечение всем имуществом должника ......................................................................13
залог определенного имущества......................................................................................13
залог интеллектуальной собственности ..........................................................................14
залог программного обеспечения ....................................................................................15
прочие виды обеспечения .................................................................................................15
Раздел I.7. Модель конвертируемого займа ...........................................................................16
Общая характеристика........................................................................................................16
история развития модели конвертируемого займа........................................................16
Оформление..........................................................................................................................17
Регистрация выпуска конвертируемых долговых обязательств...................................17
Корпоративные вопросы ....................................................................................................17
Основные условия модели конвертируемого займа.......................................................18
Раздел I.8. Сравнительные характеристики займа и конвертируемого займа...................22
Раздел I.9. последние тенденции развития заемного финансирования ............................23
Раздел I.10. Основные выводы .................................................................................................25
Венчурные займы ................................................................................................................25
Конвертируемые займы ......................................................................................................25
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России ..........................................................................................................26
Раздел II.1. зачет прав требования по договорам займа в счет увеличения уставного
капитала ООО ..............................................................................................................................26
Общество с ограниченной ответственностью ..................................................................26
Раздел II.2. Способы обеспечения обязательств по договорам займа ...............................28
Неустойка..............................................................................................................................28
поручительство....................................................................................................................29
залог .....................................................................................................................................31
залог отдельных активов ...................................................................................................34
3
Методические рекомендации подготовлены по заказу ОАО «РВК»
компанией «Эрнст энд Янг (СНГ) Б.В.»
Раздел II.3. инструменты, практика и риски использования интеллектуальной
собственности в качестве обеспечения по займу...................................................................37
предварительная проверка предмета залога..................................................................37
Объекты авторского права .................................................................................................37
программы для ЭВМ ...........................................................................................................38
Базы данных.........................................................................................................................38
изобретения, полезные модели, промышленные образцы ..........................................39
Ноу-хау..................................................................................................................................40
Раздел II.4. перспективы использования залога исключительных прав
в рамках внесенных поправок в ГК ..........................................................................................41
добросовестный залогодержатель ..................................................................................41
программы для ЭВМ ...........................................................................................................41
изобретения, полезные модели, промышленные образцы ..........................................41
Ноу-хау..................................................................................................................................42
залог иных прав на объекты интеллектуальной собственности...................................42
залог прав по лицензионному (сублицензионному) договору .....................................42
залог прав по договору об отчуждении исключительного права ................................43
Раздел II.5. Возможные риски использования институтов залога
и займа при венчурном инвестировании в России.
Рекомендации и существующие практики защиты ...............................................................44
Раздел II.6. предложения по усовершенствованию российского
законодательства с учетом мировых практик.........................................................................45
Обеспечение обязательств инвестора ..............................................................................45
Конвертация прав требования в долю в уставном капитале ООО .................................46
4
Оглавление
I.
АНАлиз МиРОВОГО ОпытА иНСтитутОВ
зАлОГА и зАйМА
Вступление
Несмотря на то что основополагающей практикой для
участников венчурного рынка является привлечение
финансирования в обмен на участие в капитале компании, в силу ряда причин как юридического, так и коммерческого характера для стартапов существенное
значение имеет и заемное финансирование.
На практике, исходя из потребностей инвесторов
и заемщиков, формируются различные модели займа,
из которых участники рынка могут выбрать подходящую
форму с учетом специфики конкретного проекта. при
этом с юридической точки зрения обозначенные модели представляют собой определенную комбинацию
традиционных условий договоров займа, подобранную
в соответствии с коммерческими договоренностями
сторон и оценкой рисков по сделке. также в большинстве случаев в договор займа включаются условия об
обеспечении в виде залога, гарантирующего защиту
интересов инвестора. Вид и условия предоставления
залога могут принимать различные формы в зависимости от конкретной ситуации.
поскольку объем венчурного рынка СшА за период
с 1992 по 2014 год составлял более 70 % от мирового,
за основу настоящего исследования мы взяли именно
американский опыт, который фактически формирует
практику структурирования сделок по венчурному заемному финансированию. В некоторых юридических
комментариях мы также опираемся на европейский
опыт, включая опыт Великобритании, что отмечается
отдельно.
исходя из обозначенных посылок, ниже представлен обзор практик использования участниками вен-
чурного рынка заемного финансирования, организованный следующим образом:
• В разделе 1 мы выделяем ключевые модели займа,
используемые на практике в зависимости от конкретных потребностей проекта.
• В разделе 2 мы даем общую характеристику рынка
с точки зрения его участников.
• В разделе 3 выделены ключевые риски, связанные
с заемным финансированием венчурных проектов,
исходя из анализа мировой практики.
• В разделе 4 приводятся ключевые преимущества
заемного финансирования и типовые ситуации для
его использования на основе мирового опыта использования моделей займа.
• В разделе 5 мы акцентируем внимание на основных
параметрах и условиях, используемых для минимизации рисков, связанных с данными инструментами.
• В разделе 6 мы освещаем основные модели залога,
используемые при заемном финансировании, сопровождая их юридическими комментариями.
• В разделе 7 рассмотрен такой инструмент, как конвертируемый заем, активно используемый при финансировании венчурных проектов.
• В разделе 8 суммируются сравнительные характеристики займа и конвертируемого займа.
• В разделе 9 мы описываем выработанные в новейшей практике (2012–2014 гг.) венчурного финансирования инструменты и приводим их
сравнительные характеристики.
• В разделе 10 мы суммируем основные выводы
по итогам проведенного анализа.
вернуться
к оглавлению
Методические рекомендации подготовлены по заказу ОАО «РВК»
компанией «Эрнст энд Янг (СНГ) Б.В.»
5
Раздел I.1.
Виды заеМнОгО финансирОВания
при привлечении венчурными проектами заемного финансирования используются различные модели займа,
различающиеся коммерческими условиями в соответствии с потребностями компании на определенном
этапе ее развития.
Банки, небанковские организации и другие участники рынка, предоставляющие заемное финансирование компаниям на ранних стадиях развития, как
правило, предлагают ряд типовых кредитных продуктов (моделей). данные модели в западной практике
различаются целью привлечения финансирования,
обеспечением, наличием положений о конвертации
и другими существенными условиями.
Основные характеристики
типичные особенности
получателя
заем на развитие компании (growth capital loan)
данный вид займа характеризуется отсутствием
конкретной цели, на которую компания должна
израсходовать предоставляемые средства. такой
заем используется компанией в рамках ее обычной деятельности с целью покрытия издержек
на выплату заработной платы, проведение исследований, аренду помещений и т. д. Как правило,
указанный заем обеспечивается наиболее ценным
или всем имуществом компании
Компании, привлекающие
такие займы, нуждаются
в средствах для финансирования развития проекта
заем для приобретения
оборудования (equipment
loan)
Распространенным инструментом в практике
заемного венчурного финансирования является
и целевой заем, предоставляемый с целью
приобретения определенного имущества.
Как правило, такой заем сопровождается
предоставлением приобретаемого имущества
в качестве залогового обеспечения
получатель такого займа
заинтересован, как правило, в приобретении
дорогостоящего оборудования, необходимого для
разработки и производства
продукта исходя из специфики проекта
Бридж-финансирование
(bridge loan)
данный тип заемного финансирования предоставляется с целью достижения компанией определенных целевых показателей развития, например
для подготовки к очередному раунду финансирования, за счет которого впоследствии и будет погашен предоставленный заем
получатель займа имеет
четкое представление
о динамике и стратегии
развития проекта. Как правило, получатель находится на более поздней
стадии развития
заем под дебиторскую
задолженность (accounts
receivable loan)
данный заем в форме кредитной линии обычно
сопровождается залогом прав требования должника и его банковского счета
типичным пользователем
данного вида займов являются компании, достигшие стадии реализации
продукта, в рамках которой
они имеют стабильную выручку (например, от лицензионных платежей
за использование программного обеспечения)
Конвертируемый заем
(convertible loan)
В рамках данного вида заемного венчурного финансирования компания привлекает денежные
средства за счет выпуска долговых ценных бумаг,
которые впоследствии могут быть конвертированы в акции компании. учитывая, что основной
интерес держателей таких ценных бумаг заключается в приобретении акций компании, а не в возврате заемных средств, для данного вида займа
нехарактерно предоставление обеспечений
используется компаниями
как на самых ранних стадиях развития, так
и на более поздних,
в том числе и как инструмент бридж-финансирования
Модель займа
Выделенные модели следует воспринимать как
условные ориентиры, отражающие наиболее типичные
ситуации. заключаемые на практике договоры займа
могут обладать свойствами сразу нескольких из представленных моделей или, исходя из перспектив и осо-
бенностей проекта, сопровождаться сочетанием различных видов залога.
С юридической точки зрения значимым является
разделение моделей займа на имеющие исключительно
заемный характер и являющиеся «гибридными» инстру-
вернуться
к оглавлению
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
6
ментами. К последним в представленной выше таблице
относится конвертируемый заем – гибкий финансовый
инструмент, при использовании которого первоначально инвестиция осуществляется путем предоставления заемного финансирования. Однако впоследствии
возникшее обязательство может или должно быть (полностью или частично) конвертировано в долю в капитале получателя финансирования. В силу того, что конвертируемый заем по своим характеристикам тяготеет
к корпоративному инструменту, ключевые характеристики «классических» заемных моделей и модели конвертируемого займа, далее рассматриваются отдельно.
•
•
•
Раздел I.2.
ОснОВные участники рынка
заеМнОгО капитала сШа
зайМОдаВцы на рынке ВенчурнОгО
зайМа
кредитные организации
Одними из наиболее крупных портфелей, выданных
венчурным проектам конвертируемых займов, располагают Silicon Valley Bank1, Comerica, Bridge Bank и Square
1 Bank. данные банки не имеют определенных отраслевых предпочтений и действуют в разных сферах рынка:
Организация
1
•
программное обеспечение и интернет
цифровой контент и медиа
Мобильные приложения
Рекламные технологии
услуги в сфере информационных технологий
программное обеспечение
цифровая инфраструктура для мобильной связи
Оборудование и инфраструктура
телекоммуникационное оборудование
хранение данных
Компьютерные системы и электроника
полупроводники и производство оборудования
здравоохранение
Биофарма и технологии диагностики заболеваний
Медицинские приборы
информационные технологии в сфере здравоохранения
Медицинские услуги
финансирование венчурных фондов
Венчурные фонды
Бизнес-ангелы
некредитные организации
Ниже представлены заметные участники рынка
венчурного займа, являющиеся некредитными организациями:
сфера деятельности
BlueCrest Capital Finance
http://www.bluecrestcapital.com/
телекоммуникации, информационные технологии,
полупроводники, программное обеспечение, альтернативные
источники энергии, здравоохранение
Hercules Technology Growth Capital
http://www.htgc.com/
Биотехнологии, технологии переработки, здравоохранение
Horizon Technology Finance
http://www.horizontechfinance.com/
Компании технологического сектора на стадии развития
Lighthouse Capital Partners
http://www.lcpartners.com/
Компании в сфере информационных технологий и здравоохранения на ранних стадиях развития
Pinnacle Ventures
http://www.pinnacleven.com/
технологии переработки, информационные технологии, технологии в сфере здравоохранения, разрабатываемые компаниями
на ранних стадиях развития
TriplePoint Capital
http://www.triplepointcapital.com
займы на развитие и на приобретение определенного оборудования (серверов, телекоммуникационного оборудования, программного обеспечения) компаниями технологического сектора
на разных стадиях развития
Western Technology Investment
http://www.westerntech.com/
портфолио заемщиков представлено компаниями из различных
областей технологического сектора, находящимися как
на ранних, так и на поздних стадиях развития
по оценкам экспертов, Silicon Valley Bank (SVB), имеющий филиал в Великобритании, является крупнейшим банком, специализирующимся на венчурном займе, и занимает существенную долю рынка.
вернуться
к оглавлению
7
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Кредитные и некредитные организации отличаются
условиями, на которых они готовы предоставлять займы.
для заемного венчурного финансирования, предоставляемого банками, характерны невысокая процентная
ставка (4–8 %2) и меньшая по сравнению с небанковскими организациями средняя сумма займа. Меньшие
суммы предоставляемых займов обусловлены требованиями банковского регулирования. учитывая рисковый
характер венчурных проектов, банки вынуждены резервировать под такие кредиты значительные суммы.
В то же время фактором, стимулирующим банковское
заемное финансирование венчурных проектов, может
являться распространенное условие в кредитном договоре, обязывающее заемщика открыть счет в банке, являющемся займодавцем. такое условие имеет чрезвычайную важность для банка по следующим причинам:
• возможность контролировать финансовое состояние заемщика;
• привлечение банком дополнительной ликвидности;
• Возможность установить обеспечение на банковский счет в пользу займодавца;
• построение деловых связей с венчурными фондами
через их портфельные компании.
В результате займодавец приобретает возможность
постоянно контролировать финансовое состояние
стартапа, что компенсирует трудности при предварительной оценке кредитного риска по займу3.
Некредитные организации, специализирующиеся
на предоставлении венчурных займов, не имеют возможности открывать и вести счета своих заемщиков,
что сказывается на коммерческих условиях предоставляемых ими кредитов. В отличие от банков некредитные организации предоставляют займы на большие
суммы (до 10 млн долл. СшА), поскольку на них не распространяются банковские требования о резервировании, но под значительно большую ставку процентов –
до 20 % годовых4. Отсутствие возможности в полной
мере контролировать финансовое состояние должника
при сохраняющихся высоких рисках неплатежа некредитные организации компенсируют высокими процентными ставками по займу.
Отличия в финансовых условиях, на которых займодавцы готовы финансировать венчурные проекты, в некоторых ситуациях приводят к тому, что банки и небанковские организации работают в кооперации: на более
ранних стадиях развития проекта (в силу более выгодной ставки) заем предоставляется банком, в то время
как на последующих, требующих более значительных
финансовых затрат, компания кредитуется у небанковских организаций (имеющих возможность предоставить заем на большую сумму ввиду отсутствия требований о резервировании).
2
3
4
5
6
Бизнес-ангелы
Роль бизнес-ангелов и непрофессиональных инвесторов (друзей и родственников основателей)5, которые готовы финансировать компанию на самых ранних
стадиях развития, в контексте венчурного займа не является значительной. Несмотря на важную роль бизнес-ангелов как инвесторов и тенденцию к объединению6 бизнес-ангелов в ассоциации, в большинстве
случаев они осуществляют инвестиции путем приобретения акций компании или с использованием конвертируемых инструментов. что касается инвестиций, предоставляемых близкими родственниками учредителей
компании, зачастую они не носят формализованного
характера, и, соответственно, информация об их коммерческих условиях ограниченна.
Раздел I.3.
ключеВые риски заеМнОгО
финансирОВания
займы, привлекаемые на ранних стадиях развития
компании (после посевных или первых раундов финансирования), обычно обозначаются термином «венчурный заем» (venture loan, или venture debt). На первый
взгляд, такое финансирование выглядит не очень привлекательно для займодавцев. К основным недостаткам заемного финансирования венчурных проектов
относятся следующие.
• Ограниченные возможности по минимизации рисков в рамках портфолио.
В отличие от венчурных инвесторов, приобретающих долю в капитале, кредиторы получают только
фиксированный процентный доход и не имеют возможности покрывать риски невозврата долга и возможные убытки по одним сделкам высокими
доходами по другим. В то время как одна сверхуспешная инвестиция из десяти позволяет венчурному инвестору покрыть убытки по другим сделкам за счет
выгодной продажи доли в капитале, процентный
доход займодавца заранее определен и не увеличивается в зависимости от финансовых успехов проекта.
• Отсутствие кредитной истории.
трудность анализа венчурного проекта диктуется
и недостатком данных, традиционно используемых
для оценки платежеспособности заемщика, – его кредитной истории.
• Ограничения по оценке проекта.
займодавец зачастую не обладает достаточной экспертизой, чтобы оценить перспективы проекта на его
ранней стадии. Более того, для компаний на самых
ранних стадиях развития характерен недостаток информации, по результатам анализа которой может
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1182;
http://www.square1financial.com/typical-venture-debt-terms.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1182–1183.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1182.
К таким инвесторам обычно относятся друзья и родственники основателей компании.
Darian M. Ibrahim, The (Not So) puzzling behavior of angel investors, Vanderbilt Law Review, Vol. 61, 2008, стр. 1443–1445 (доступно:
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=984899).
вернуться
к оглавлению
8
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
быть произведена такая оценка: проект может находиться на уровне прототипа, который требует финансовой поддержки для проведения дополнительных
исследований и определения приоритетных направлений развития. такие обстоятельства вынуждают займодавцев рассчитывать на экспертизу венчурных
инвесторов, готовых инвестировать в проекты на стадиях, предшествующих или сопровождающих заемное
финансирование.
• Недостаток личных гарантий.
В большинстве случаев займодавцы не могут рассчитывать на личные гарантии учредителей компании
как средство минимизации рисков, поскольку учредители, осознавая рисковый характер предприятия, не решаются принимать обязательства отвечать всем личным
имуществом в случае неудачи проекта7.
• Недостаток активов.
проекты на ранних стадиях развития (в сфере ит –
на различных стадиях) характеризуются недостатком
активов, которые могли бы выступить в качестве залогового обеспечения по кредиту.
• публичные ограничения.
публичное регулирование может накладывать
ограничения в использовании таких инструментов минимизации рисков, как размер процентной ставки,
залог акций заемщика и участие в его корпоративных
органах управления.
Обозначенные проблемы повышают риски невозврата предоставленного займа, что требует от займодавцев использования подходящих инструментов их
минимизации как коммерческого, так и юридического
характера.
Раздел I.4.
ключеВые преиМущестВа заеМнОгО
финансирОВания
Несмотря на обозначенные риски рынок венчурного
займа в СшА достаточно заметен8, причем как в банковском секторе, так и в сегменте небанковских организаций займодавцев. К положительным факторам,
способствующим распространению заемного финансирования на рынке СшА, относятся следующие.
• Насыщенная инвестиционная среда.
учитывая обозначенные риски заемного финансирования, займодавцы, предоставляя средства венчурным проектам, в качестве основного фактора,
гарантирующего возврат займа, рассматривают
не только и не столько коммерческий потенциал заемщика, сколько репутацию венчурных инвесторов,
проинвестировавших в него. показатели инвесторов
7
8
9
10
по предыдущим проектам позволяют займодавцам
доверять их экспертизе в выборе объекта для инвестиций.
• Связь с последующими раундами финансирования.
заем, как правило, предоставляется с учетом планов заемщика по привлечению очередного раунда инвестиций, гарантирующего погашение полученного
займа9. при этом возможные гарантии со стороны венчурных инвесторов о последующих раундах финансирования компании, как правило, не получают
юридического оформления, и кредиторы полагаются
на репутацию фонда.
• Неразмытие долей.
заемное финансирование не влияет на размытие
долей действующих акционеров и позволяет отложить
распределение объявленных акций до следующих раундов финансирования.
• Влияние на ключевые финансовые показатели компании.
так как заемное финансирование продлевает период времени, в течение которого объявленные
акции проекта остаются нераспределенными, это позволяет сохранить на более высоком уровне внутреннюю норму доходности (IRR) проекта и таким образом
повысить его оценку на следующих раундах финансирования10.
• Отсрочка следующего раунда финансирования.
по получении заемного финансирования венчурный проект некоторое время не нуждается в дополнительном привлечении средств за счет распределения
акций, что удобно венчурным инвесторам, поскольку
дает время для более подробного изучения проекта
и позволяет использовать капитал на другие проекты
в портфолио.
• приоритет перед другими инвесторами.
займодавец, предоставляющий финансирование
венчурному проекту, имеет приоритет в получении
удовлетворения своих требований в случае неуспеха
проекта перед венчурными инвесторами, являющимися держателями обыкновенных и привилегированных акций.
• Невозможность привлечения вкладов в капитал.
В некоторых ситуациях заемное финансирование
используется, когда организация дополнительного
раунда финансирования нецелесообразна, например
в случае, если требующийся объем инвестиций является
недостаточно большим для организации раунда.
дополнительно преимущества использования
различных моделей займа могут быть проиллюстрированны некоторыми примерами из зарубежной практики венчурного заемного финансирования:
Darian M. Ibrahim, Should Angel-backed start-ups reject venture capital, 2011, стр. 267 (доступно: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1919139).
по различным оценкам объем ежегодно предоставляемого венчурного займа варьируется от 2 до 5 млрд долл. СшА и, соответственно,
от 10 до 20 % от всего объема венчурных инвестиций.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1182–1187
(доступно: http://ssrn.com/abstract=1418148); Ronald J. Mann, Secured credit and soſtware financing, University of Michigan Law School, paper
#99-014, стр. 26 (доступно: http://papers.ssrn.com/paper.taf?abstract_id=167971); Darian M. Ibrahim, Should Angel-backed start-ups reject
venture capital, 2011, стр. 268.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1197.
вернуться
к оглавлению
9
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
ирландская компания, занимающаяся разработкой программного
обеспечения, получила крупный
заем от SVB в целях пополнения
оборотных средств и выполнения запланированной стратегии по поглощениям в целях расширения бизнеса. В качестве важного момента,
способствовавшего предоставлению
кредита, отмечается наличие у заемщика высоко оцененной интеллектуальной собственности11
Американская компания
в сфере медицинских технологий получила заем, сопровождающий очередной
раунд финансирования
от венчурных фондов.
полученные средства будут
использованы для совершенствования разрабатываемой технологии12
Американская компания в сфере
биотехнологий получила синдицированный кредит в форме кредитной линии для развития и коммерциализации разрабатываемого
продукта. заемщик продемонстрировал четкие финансовые показатели, которых планируется достичь
к следующему раунду финансирования за счет полученных средств13
Компания, оказывающая услуги
по организации голосового
маркетинга, получила заем
с целью расширения клиентской
базы и охвата компаний среднего
бизнеса14
Компания по производству
медицинского оборудования
получила заемное
финансирование
на развитие бизнеса
под обеспечение в виде
собственных активов15
В целях улучшения продукта
компания в сфере медицинских технологий получила заем на условиях
10,5 % годовых с длительным периодом, предполагающим только погашение процентов по займу. заем
обеспечен активами компании,
и в договор включены варранты,
позволяющие займодавцу приобрести обыкновенные акции заемщика16
Компания из сферы биомедицинских технологий получила заем
в целях пополнения оборотного капитала на условиях индикативной
ставки плюс 2,5 % годовых. договором предусмотрен период,
в течение которого компания выплачивает только проценты
по займу. заем обеспечен всеми
активами должника и включает
варранты. Контроль за должником
обеспечивается за счет включения
в договор финансовых ковенант
о необходимости достижения компанией определенных показателей17
технологической
компании – разработчику
решений в области
термоэлектроники был
предоставлен обеспеченный
заем в целях увеличения
производственных
мощностей. заем был
предоставлен в дополнение
к финансированию,
полученному в рамках
состоявшегося
распределения акций
заемщика18
фармацевтической компании была
открыта кредитная линия
с целью завершения процесса работы над лекарством, проведения
испытаний и успешной его регистрации19
Опыт ВеликОБритании
Аналогично СшА венчурный заем в Великобритании используется компаниями как на ранней стадии
своего развития, так и на более поздних, причем в по11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
20
21
Компания получила заем в целях
расширения штата на 60 работников и переезда в новое помещение20
следнем случае, как показывает статистика21, долговые инструменты используются чаще и, как правило,
для обеспечения компании ликвидностью между раундами венчурного финансирования. такое положение
http://www.irishtimes.com/business/sectors/retail-and-services/limerick-based-amcs-secures-8-25m-funding-facility1.1853182?utm_medium=twitter&utm_source=dlvr.it.
http://www.finsmes.com/2013/10/neochord-closes-3m-credit-facility-square-1-bank.html.
http://www.prnewswire.com/news-releases/trovagene-secures-15-million-in-debt-financing-from-silicon-valley-bank-and-oxford-finance265358761.html.
http://www.finsmes.com/2011/12/ifbyphone-receives-2m-debt-financing-bluecrest-capitalfinance.html?utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+finsmes%2FcNHu+%28FinSMEs.
http://www.businesswire.com/news/home/20140108005937/en/Cartiva-Secures-1.5-Million-Senior-Credit-Facility#.U_ixavnV8vk.
http://www.pehub.com/2013/10/inspiremd-receives-10-mln-hercules-technology-growth-capital/?utm_source=dlvr.it&utm_medium=twitter.
http://www.marketwired.com/press-release/response-biomedical-corp-secures-us25-million-term-loan-tsx-rbm-1878112.htm.
http://www.finsmes.com/2012/03/alphabet-energy-secures-2m-debtfinancing.html?utm_source=feedburner&utm_medium=feed&utm_campaign=Feed%3A+finsmes%2FcNHu+%28FinSMEs%29.
http://investor.evokepharma.com/releasedetail.cfm?ReleaseID=851008.
http://pevc.dowjones.com/article?an=DJFVW00020120814e88esppsh&from=alert&pid=32&ReturnUrl=http%3a%2f%2fpevc.dowjones.
com%3a80%2farticle%3fan%3dDJFVW00020120814e88esppsh%26from%3dalert%26pid%3d32.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1173.
Отчет Британской ассоциации бизнес-ангелов, Rise of venture debt, стр.5 (доступно:
http://www.bvca.co.uk/Portals/0/library/Files/News/2010/2010_0053_venture_debt_report_may.pdf).
вернуться
к оглавлению
10
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
дел в Великобритании, на наш взгляд, можно объяснить меньшими объемами рынка и менее развитой
по сравнению с СшА инфраструктурой венчурного
рынка. при наличии фундаментальных недостатков
стартапов как заемщиков (отсутствие или недостаточность активов, отсутствие доходов, сложность в проведении оценки) обстоятельством, позволяющим
кредиторам предоставлять венчурные займы, является
большое количество венчурных фондов на рынке (участие определенного фонда в капитале заемщика, репутация инвестирующих в компанию фондов,
позволяют сделать вывод о перспективах компании
как должника).
Венчурный заем начал более-менее активно использоваться при венчурном финансировании в Великобритании начиная с 2000-х годов22 (до этого венчурные проекты привлекали финансирование в основном
за счет вкладов в уставный капитал). при этом наибольшая доля выданных венчурных займов приходится
на небанковские организации23. В целом, по оценкам
Британской ассоциации бизнес-ангелов, с 1999 по
2009 год объем выданных венчурных займов в Великобритании составил около половины миллиарда фунтов стерлингов24.
Британский рынок венчурного займа, несмотря
на то, что он является крупнейшим в европе, существенно меньше и моложе американского, ежегодный
объем которого оценивается в 3 млрд долл. Очень
многие финансовые и юридические концепции, используемые британскими и европейскими займодавцами, аналогичны американским либо сформированы
под их влиянием. по этой причине здесь и далее мы
будем в первую очередь рассматривать американский
рынок заемного финансирования венчурных проектов
как наиболее развитый и отражающий последние тенденции в этой сфере. В случае если какие-то параметры используемых инструментов будут существенно
отличаться в отдельных странах, мы будем делать соответствующие оговорки.
Раздел I.5.
инструМенты, испОльзуеМые
при предОстаВлении зайМа
Несмотря на высокие риски, сопряженные с инвестированием в компании на ранних стадиях развития,
в целом процент неплатежей по венчурным займам
остается в СшА относительно невысоким25. Несмотря
на наличие положительной статистики при структурировании сделок по заемному финансированию, используются определенные юридические инструменты,
позволяющие минимизировать риск неплатежа и обеспечить контроль за заемщиком. Модели залога, также
использующегося в качестве инструмента, гарантирую22
23
24
25
26
щего интересы займодавца, рассмотрены отдельно
в рамках раздела 6.
кОВенанты
В целом для венчурного займа нехарактерен избыток позитивных и негативных обязательств (positive
and negative covenants), ограничивающих свободу действий заемщика. В числе подобных обязательств могут
быть условия об ограничении увеличения заемного
бремени стартапа и ограничении возможности отчуждать ключевые активы, характерные для любых кредитных договоров. также в число позитивных
обязательств могут включаться обязательства заемщика достигнуть определенных финансовых показателей, сформулированных в договоре. такого рода
условия призваны оказывать давление на венчурных
инвесторов, заинтересованных в том, чтобы их портфельная компания не нарушала сроки платежей по кредитному договору и не подвергалась риску досрочного
требования возврата суммы займа.
последствием нарушения перечисленных выше
обязательств могут быть как условия о повышении
процентной ставки, так и возможность потребовать досрочного исполнения обязательств. при этом отметим,
что требование о досрочном исполнении обязательств,
принудительная реализация которого потенциально
может привести к несостоятельности стартапа,
на практике используется нечасто, так как займодавцы в большинстве случаев рассчитывают, что венчурные инвесторы предпримут необходимые действия
к погашению компанией займа и восстановлению ее
платежеспособности.
сущестВеннОе изМенение
ОБстОятельстВ
В договор о предоставлении венчурного займа
могут включаться условия о существенном изменении
обстоятельств (material adverse clause), в соответствии
с которыми при наступлении определенных событий,
имеющих негативные последствия для заемщика, кредитор может потребовать досрочного возврата предоставленного займа. В ситуациях, когда в качестве займодавца выступает обслуживающий заемщика банк,
такие условия подразумевают возможность приостанавливать операции по счету заемщика, что в совокупности с требованием о досрочном возврате займа фактически может повлечь прекращение деятельности
заемщика. В то же время, учитывая, что в таких последствиях не заинтересован сам займодавец, которому коммерчески выгодно сохранить отношения
с венчурными инвесторами, условия о существенном
изменении обстоятельств включаются в договор, скорее, в качестве дисциплинирующего фактора, чем фактически используемого способа защиты26.
Отчет Британской ассоциации бизнес-ангелов, Rise of venture debt, стр. 10.
там же.
Отчет Британской ассоциации бизнес-ангелов, Rise of venture debt, стр. 11.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1187.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1182–1183;
Stephen Levin, Venture debt: Device Financing Lifeline or Anchor, IN VIVO March 2008, Vol. 26, № 3, стр. 4.
вернуться
к оглавлению
11
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
участие В кОрпОратиВных Органах
упраВления
В целом достаточно распространенная, практика
участия представителя кредитора в совете директоров
заемщика не так популярна в среде венчурного финансирования по ряду причин27. займодавцы могут иметь
внушительное портфолио некрупных заемщиков, и наличие представителя в совете директоров каждой
компании может привести к существенным издержкам
для займодавца28. Кроме того, займодавцы, как правило, активно взаимодействуют с венчурными инвесторами, которые осуществляют контроль за заемщиком
с помощью участия в совете директоров и возможности
блокировать ключевые для развития проекта решения.
займодавцы, работающие совместно с венчурными
фондами, доверяют их профессиональной экспертизе
и навыкам в осуществлении контроля и поддержки
своих портфельных инвестиций. также участие в совете директоров заемщика потенциально может привести к ответственности займодавца за его действия,
которые могут быть признаны направленными на удовлетворение его собственного интереса вопреки интересам компании или к субординации его права требования как требования контролирующего заемщика
в процедуре банкротства, что нивелирует преимущества полученного обеспечения.
приОритетнОе удОВлетВОрение
треБОВаний
помимо получения приоритета в удовлетворении
требований за счет получения обеспечения от заемщика американское законодательство допускает
установление очередности удовлетворения требований кредиторов соглашением между ними, что может
быть удобным инструментом при организации несколькими займодавцами синдицированного финансирования венчурного проекта.
наличие Варранта (warrant coverage,
или warrant kicker)
для дополнительного гарантирования интересов
займодавца, а также для повышения привлекательности венчурного займа в кредитном договоре может
быть зафиксировано право приобретения займодавцем по истечении установленного периода времени
27
28
29
30
определенного числа акций стартапа по определенной
цене (варрант). Как правило, размер варранта составляет до 20 % от суммы предоставляемого займа29.
В соответствии с таким условием займодавцы
имеют возможность помимо получения от заемщика
полной суммы займа также поучаствовать в последующем раунде финансирования, приобретя акции компании на определенную сумму. при этом цена, по которой
осуществляется такой выкуп, формулируется в договоре займа и зависит от оценки компании на последующих раундах финансирования и объемов такого
финансирования. С помощью указанного условия займодавцы в рамках венчурного займа получают возможность поучаствовать в капитале венчурного
проекта, что позволяет им рассчитывать на более высокую доходность сделки. В итоге такая «смешанная»
форма участия кредиторов по договорам займа в инвестировании в венчурные проекты приближает их к инвесторам, участвующим в финансировании компаний
с помощью конвертируемых займов, которые мы рассматриваем в следующем разделе.
В Великобритании варранты также используются
в качестве инструмента, дополнительно гарантирующего интересы займодавца. С юридической точки зрения данный инструмент действует так же как и в СшА,
позволяя займодавцам в последующем приобрести
определенное количество акций компании по цене,
определяемой на следующих раундах финансирования. Как правило, объем варранта составляет до 15 %
от общей суммы займа30.
негатиВнОе услОВие О залОге
учитывая, что зарегистрированные обеспечительные права на отдельное имущество имеют приоритет
перед залогом всего имущества должника, кредитор
может быть заинтересован во включении в кредитный
договор условия о запрете на обеспечение последующих обязательств должника определенным имуществом (negative pledge clause). В частности, подобное
условие распространено в ситуациях, когда интеллектуальная собственность должника, которая к моменту заключения договора займа еще может быть не создана,
потенциально является его ключевым активом. В этом
случае кредитор заинтересован в том, чтобы она
не могла быть взыскана по требованиям третьих лиц.
Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School, Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1193–1194.
George G. Triantis, Financial Contract Design in the World of Venture Capital, University of Chicago Law Review, Vol. 68, стр. 7.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 17 (доступно:
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2417431); Darian M. Ibrahim, Debt as Venture Capital, University of Wisconsin Law School,
Legal Studies Research Paper Series, № 1081, стр. 1179–1180.
Отчет британской ассоциации бизнес-ангелов, Rise of venture debt, стр. 8.
вернуться
к оглавлению
12
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Раздел I.6.
ОснОВные МОдели залОга
Несмотря на то что зачастую стартапы не имеет существенных активов, на практике венчурные займы, как
правило, предоставляются на условиях залогового
обеспечения. К числу основных моделей залога относятся следующие:
Модель залога
характерные черты
Обеспечение
всем имуществом
должника
Обременяются все активы
заемщика, что предоставляет
займодавцу приоритет перед
другими кредиторами
залог будущих
активов
На ранних этапах разработки
обременение может быть установлено на ее результат, который будет создан в будущем
залог определенного материального актива
Обременение устанавливается
на определенный, наиболее
ценный актив, за счет которого
кредитор может удовлетворить свои требования
залог
интеллектуальной
собственности
права на объекты интеллектуальной собственности, при
возможности их оценки, выступают в качестве обремененного актива
залог
программного
обеспечения
Обременение устанавливается
на разработанное заемщиком
программное обеспечение,
выступающее в качестве
основного актива заемщика
залог прав
требований
заемщика
при наличии у заемщика стабильного потока доходов
от коммерциализации разработки обременение может
быть установлено на его права
требования платежей
залог банковского
счета заемщика
В целях контроля за расходованием денежных средств заемщиком обременение может
быть установлено на его банковский счет
при использовании различных моделей залога
во внимание должна приниматься существующая в рамках конкретной юрисдикции система регистрации
обеспечений, позволяющая противопоставлять права
залогодателя правам третьих лиц, например других
кредиторов компании. Распространенным вариантом
является наличие параллельной системы двух регистраций – «по должнику» (debtor-based) и по закладываемому имуществу (asset-based)31.
31
32
В зависимости от конкретной страны регистрация
может иметь последствия, влияющие на возникновение и действительность обеспечения либо на возможность противопоставить права обеспеченного
кредитора третьим лицам (в таком случае регистрация
обеспечений используется для определения приоритета между различными кредиторами).
ОБеспечение ВсеМ иМущестВОМ
дОлжника
Наиболее распространенной формой обеспечения
является залог всего имущества заемщика, который
включает все имеющееся и приобретаемое в будущем
имущество заемщика. Статус обеспеченного кредитора (secured creditor) позволяет займодавцу в случае
ликвидации компании получить приоритет как перед
«обыкновенными» кредиторами (unsecured creditors),
так и перед держателями обыкновенных (common
shareholders) и привилегированных (preferred shareholders) акций. предоставление в обеспечение всего
имущества должника характерно для модели займа,
предоставляемого без прямо определенной цели
(growth capital), в то время как займы, предоставляемые с целью приобретения определенного имущества
(equipment financing), характеризуется тем, что указанное имущество предоставляется займодавцу в качестве предмета залога.
Аналогичным образом в Великобритании также
возможно установление обеспечения в отношении
всего имущества должника (floating charge). В соответствии с договоренностью сторон права обеспеченного
кредитора могут распространяться как на все имеющееся и приобретаемое в будущем имущество должника, так и на его отдельные категории, например
на любые объекты интеллектуальной собственности
компании.
залОг ОпределеннОгО иМущестВа
Отметим, что в настоящее время такая форма обеспечения не является широко распространенной при
финансировании венчурных проектов в СшА, что объясняется изменением потребностей стартапов. В 80-х
годах XX века займы на такие цели имели широкое
распространение в ит-отрасли, занимавшейся в основном разработкой оборудования. В настоящее
время все большую роль играют проекты в сфере пО
и обработки информации, и при наличии облачных
технологий и возможности арендовать инфраструктуру, вопрос приобретения оборудования отпадает
или, по крайней мере, уже стоит не так остро – венчурный заем требуется для покрытия широкого перечня
расходов, возникающих в обычной деятельности компании32. Впрочем, для других отраслей привлечение
займов на приобретение оборудования по-прежнему
актуально, и в таких случаях в качестве предмета залога может выступать приобретаемое заемщиком
оборудование.
Специальные реестры для учета залогов на определенное имущество характерны для объектов интеллектуальной собственности.
Stephen Levin, Venture debt: Device Financing Lifeline or Anchor, IN VIVO March 2008, Vol. 26, № 3, стр. 3 (доступно:
http://www.wsgr.com/news/medicaldevice/pdf/venture-debt.pdf).
вернуться
к оглавлению
13
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
залОг интеллектуальнОй
сОБстВеннОсти
прежде всего отметим, что на практике возможно
как предоставление обеспечения в отношении всей
интеллектуальной собственности (и имеющейся у заемщика на момент установления обеспечения, и приобретаемой или создаваемой впоследствии), так и обеспечение венчурного займа отдельными объектами
интеллектуальной собственности заемщика. Независимо от выбранной модели большое значение имеет вопрос описания интеллектуальной собственности, в отношении которой устанавливается обеспечение.
Существенным практическим моментом, кроме индивидуализации объектов интеллектуальной собственности для установления обеспечения, является установление приоритета требований обеспеченных
кредиторов (perfection of security interest). Как и применительно к другим видам активов, указанная процедура
требует направления соответствующих уведомлений
в уполномоченные органы власти. Однако в случае с
объектами интеллектуальной собственности в СшА данная процедура осложняется необходимостью «параллельной» подачи уведомлений на уровне штата (распространяемой на интеллектуальную собственность, как
и на любое другое имущество) и на федеральном уровне
(в силу федерального законодательства, регулирующего вопросы, связанные с интеллектуальной собственностью). Несмотря на наличие специальных реестров
для объектов промышленной собственности рекомендуется направлять уведомления как в орган штата,
так и в специально уполномоченный федеральный
орган33 в силу имеющейся судебной практики34, в соответствии с которой в отсутствие уведомления на федеральном уровне лицо, в пользу которого предоставлено
обеспечение, не сможет противопоставить его третьему
лицу, в частности добросовестному приобретателю прав
на объект интеллектуальной собственности, что фактически приведет к утрате залога.
О залоге объектов авторского права, к которым,
в частности, относится программное обеспечение,
также рекомендуется уведомлять уполномоченные органы, причем регулирование в этой части является
дифференцированным в силу того, что любой объект
авторского права в соответствии с американским законодательством может быть зарегистрирован. права
обеспеченного кредитора на зарегистрированные объекты создают приоритет для обеспеченного кредитора
только после осуществления их регистрации в специальном федеральном органе35. данный подход подтверждается судебной практикой36, в соответствии
с которой обеспечение, информация о котором была
направлена только в органы власти штата, не было
признано судом как имеющее приоритет перед третьими лицами.
33
34
35
36
37
применительно к объектам авторского права, которые не были зарегистрированы, установление приоритета требований обеспеченных кредиторов осуществляется путем направления уведомления в органы
власти штата37, а не в специализированный орган федерального уровня. при этом установление обеспечения на зарегистрированный объект авторского права
рассматривается как более надежный вариант обеспечения интересов кредитора в связи с тем, что в отличие от уведомления о правах обеспеченного кредитора в органы штата, которое включает лишь общее
описание объекта, которым обеспечены его права регистрация объекта авторского права подразумевает
предоставление в федеральный орган экземпляров
произведения. такое требование может привести
к существенным затратам в случае установления
обеспечения на значительное портфолио объектов
авторских прав, так как потребует осуществления
учета и процедуры регистрации в отношении каждого из объектов.
Отметим, что указанные выше требования о регистрации обеспечительных прав кредитора должны
соблюдаться не только в случае, когда предметом залога является непосредственно объект интеллектуальной собственности, но и в случае залога прав
на получение денежных средств от использования
таких объектов.
Аналогично интеллектуальная собственность
может быть использована в качестве обеспечения при
финансировании венчурных проектов в Великобритании. прежде всего отметим, что для залога интеллектуальной собственности в соответствии с английским
правом могут быть использованы только такие виды
обеспечений, как заклад (mortgage) и залог (charge).
Основное различие между указанными видами залога
заключается в том, что в рамках заклада к лицу, в пользу
которого установлено обеспечение, переходят права
(legal title) на закладываемый объект.
интеллектуальная собственность может выступать
в качестве предмета обеспечения как в случае обеспечения всем имуществом, так и в случае обеспечения
интеллектуальной собственностью как индивидуализированным имуществом. при индивидуализации
объекта, на который распространяются права обеспеченного кредитора, необходимо также указать на материальные носители объекта, требующиеся для
реализации прав по удовлетворению требований
за счет предоставленного в качестве обеспечения имущества (например, необходимые для обращения взыскания чертежи или программный код).
применительно к установлению залога в отношении интеллектуальной собственности ярко проявляется различие между такими видами обеспечений,
как залог и заклад. В то время как заклад подразуме-
United States Patent and Trademark Office.
Chesapeake Fiber Packaging Cop. v. Sebro Packaging Corp., 143 B.R. 360, 368 ( D.Md. 1992), aff' d, 8 F.3d 817 (4th Cir. 1993).
Aerocon Eng’g, Inc. v. Silicon Valley Bank (In re World Auxiliary Power Co.), 303 F.3d 1120, 1128 (9th Cir. 2002).
National Peregrine, Inc. v. Capitol Federal Savings & Loan Association 116 B.R. 194, 1990 U.S. Dist. 10812.
Aerocon Eng’g, Inc. v. Silicon Valley Bank (In re World Auxiliary Power Co.), 303 F.3d 1120, 1128 (9th Cir. 2002).
вернуться
к оглавлению
14
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
вает переход прав на объект интеллектуальной собственности к залогодержателю, в рамках залога указанного перехода не происходит. переход прав к залогодержателю в порядке заклада с обязанностью
произвести отчуждение объекта интеллектуальной
собственности обратно залогодателю после исполнения обеспечиваемого обязательства влечет последствия, аналогичные отчуждению прав на объект интеллектуальной собственности. так, закладодержатель
имеет все права и обязанности обладателя объекта
интеллектуальной собственности, включая права по
его использованию, пресечению нарушений и обязанности по выполнению требующихся в соответствии
с законодательством формальностей, необходимых
для поддержания прав на объект интеллектуальной
собственности.
учитывая, что в рамках заклада к обеспеченному
таким образом кредитору переходят права на закладываемый объект интеллектуальной собственности,
а должник заинтересован в возможности использовать
этот объект в течение времени, когда в отношении
него установлено обеспечение, на практике используется модель, в соответствии с которой обеспеченный
кредитор предоставляет должнику право использовать
заложенный объект интеллектуальной собственности
на основании лицензионного договора (license-back).
В таком договоре возможно ограничить использование указанного объекта должником, в том числе
ограничить возможность заключать сублицензионные
договоры и уступать права лицензиата.
применительно к объектам интеллектуальной
собственности, в отношении которых предусмотрен
отдельный реестр для регистрации обеспечений, необходимо отметить, что английское право допускает
установление обеспечения как на уже зарегистрированный объект, так и на объект, находящийся на стадии заявки, что может быть использовано венчурными
проектами на ранней стадии развития в целях получения финансирования.
Будущая интеллектуальная собственность, которая
на момент установления обеспечения еще не создана
компанией, также может быть предоставлена в качестве предмета залога. Однако, в целях обеспечения
приоритета после создания компанией каждого нового
объекта интеллектуальной собственности, сторонам
потребуется заключить новое соглашение в отношении
индивидуализированного объекта и осуществить регистрацию обеспечения.
38
39
залОг прОграММнОгО ОБеспечения
так как регистрация обеспечительного интереса
осуществляется заинтересованным в этом кредитором,
в целях дополнительных гарантий для кредитора
на практике востребовано заключение договора
депонирования (эскроу) программного кода, предусматривающего хранение кода у специального эскроу-агента и направление ему на периодической
основе всех изменений, вносимых в программный код,
с целью их последующей формализации и регистрации обеспечительных прав кредитора.
В то же время залог программного обеспечения
в СшА сопряжен с рядом проблем практического характера, вследствие которых такое обеспечение
не представляется наиболее удобным для займодавца инструментом гарантирования займа. Во-первых, процесс разработки программного обеспечения
занимает существенный период времени, в течение
которого программное обеспечение не может быть
учтено как образовавшийся актив в балансе заемщика. Это обстоятельство может потребовать
от займодавца дополнительных усилий и затрат
по оценке концепции проекта заемщика и его ликвидности. Во-вторых, программное обеспечение зачастую может не иметь высокой ликвидационной
стоимости по причине быстрого устаревания технологий (даже в течение периода времени, требующегося
на проведение обращения взыскания на предмет залога). В-третьих, поддержка работы программного
обеспечения требует специфических навыков и сотрудников соответствующей квалификации, что
также может быть препятствием его реализации как
предмета залога38.
прОчие Виды ОБеспечения
На практике при финансировании венчурных проектов используются и ряд других видов обеспечения
займов. так, объектами залога по займу могут выступать, например, отдельные потоки доходов компании
(выручка от определенных видов деятельности)39
и банковские счета компании, открытые как в банкекредиторе, так и в другом банке. залог банковского
счета должника, открытого в банке-кредиторе, помимо возможности контролировать денежные потоки
компании позволяет обеспеченному таким образом
кредитору осуществлять зачет своих требований
к должнику в счет имеющихся денежных средств
на счете последнего.
Ronald J. Mann, Secured credit and soſtware financing, University of Michigan Law School, paper # 99–014, стр. 5–8.
George G. Triantis, Financial Contract Design in the World of Venture Capital, University of Chicago Law Review, Vol. 68, стр. 6 (доступно:
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=258392).
вернуться
к оглавлению
15
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Раздел I.7.
МОдель кОнВертируеМОгО зайМа
ОБщая характеристика
Конвертируемый заем (convertible loan) в практике
финансирования венчурных проектов в СшА является
широко распространенным инструментом и представляет собой смешанную форму «классического» займа
и приобретения доли в капитале компании. Между инвестором и компанией заключается договор займа
(loan agreement), сопровождаемый передачей инвестору ценной бумаги (convertible note), в которой указываются коммерческие условия предоставления
и конвертации займа. инвестор получает право вместо
возврата суммы займа приобрести рассчитываемое
по установленной в договоре и (или) ценной бумаге
методике определенное количество акций компании.
С коммерческой точки зрения данный финансовый
инструмент представляет собой определенный компромисс между желанием инвестора получать прибыль
за счет инвестирования в успешные проекты, сравнимую с прибылью, которую получают венчурные фонды,
и нежеланием нести сопоставимые с венчурными инвесторами риски. также конвертируемые займы представляют интерес для заемщиков и их текущих
акционеров, так как, как и обычный заем, конвертируемый заем позволяет финансировать развитие проекта
без немедленного размывания долей текущих акционеров, что в ряде случаев может повысить оценку компании на последующих раундах финансирования.
участвующие в выдаче конвертируемых займов инвесторы зачастую заинтересованы в соинвестировании. так, например, бизнес-ангелы могут
образовывать ассоциации с целью вложения денежных средств в конвертируемые займы различных компаний для хеджирования собственных рисков40. также
наблюдается растущий интерес венчурных инвесторов
к предоставлению конвертируемых займов компаниям
на самых ранних стадиях развития. примеры успешных проектов показывают, что лица, предоставившие
стартапу конвертируемые займы на посевной стадии,
впоследствии могут реализовать полученные акции
с существенной прибылью.
истОрия разВития МОдели
кОнВертируеМОгО зайМа
изначально институт конвертируемого займа использовался в качестве инструмента так называемого
бридж-финансирования (bridge loan), то есть финансирования, получаемого компанией с целью достижения
определенного этапа в развитии, как правило, с целью
отложить во времени очередной раунд инвестиций41.
В основном конвертируемый заем предоставлялся
в следующих ситуациях:
40
41
42
43
инвесторы имеют четкое
представление о том, что
компания может достигнуть
заданных финансовых показателей или какого-либо
этапа развития в течение
непродолжительного периода времени при условии
получения дополнительных
денежных средств и, достигнув обозначенных
показателей, привлечь финансирование в рамках следующего раунда венчурных
инвестиций, но уже с учетом
более высокой оценки бизнеса
текущие акционеры и основатели
компании имеют
намерение осуществить продажу
компании и временно нуждаются
в дополнительных
средствах для
поддержания ее
деятельности
до того момента,
когда будет найден подходящий
покупатель и согласованы условия
сделки
В середине 2000-х цели использования конвертируемого займа несколько изменились – помимо роли
инструмента для предоставления бридж-финансирования он стал активно использоваться для инвестирования в компании на ранних стадиях развития. прежде
всего указанный тренд актуален для инвестиций в иткомпании и связан со снижением капиталоемкости
таких проектов (ввиду снижения стоимости необходимой ит-инфраструктуры и роста предложения в сфере
ее аренды, а также возможности сократить издержки
на продвижение и организацию продаж готового продукта).
Эти обстоятельства привели к тому, что если
раньше для успешного развития проекта основатели
обязательно привлекали венчурные инвестиции (так
как их собственные средства на развитие достаточно
быстро заканчивались), то теперь размеры первоначально необходимого капитала снизились. В этих
условиях удобным инструментом, который отвечал
бы желанию основателей проекта отсрочить момент
привлечения венчурных инвестиций и, соответственно, размытия их собственных долей, стал конвертируемый заем, подразумевающий получение
денежных средств без предоставления или с отсроченным предоставлением инвесторам права на участие в капитале42.
Конвертируемый заем не случайно иногда называют «отложенной инвестицией в капитал» (deferred
equity)43, так как предоставляющие его инвесторы
в большинстве случаев рассчитывают не на погашение
суммы займа, а на приобретение участия в капитале
компании по итогам следующего раунда финансирования. Основатели компании, привлекая конвертируемые
займы на ранних стадиях вместо венчурных инвестиций, в итоге добиваются более высокой предынвестиционной оценки компании (pre-money valuation), так
как достигают определенных параметров развития
без распределения акционерного капитала.
Darian M. Ibrahim, The (Not So) puzzling behavior of angel investors, Vanderbilt Law Review, Vol. 61, 2008, стр. 1443–1445 (доступно:
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=984899)31 John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 16.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 16.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 24–26.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 28.
вернуться
к оглавлению
16
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
ОфОрМление
Оформление конвертируемого займа зависит от коммерческих потребностей компании. В зависимости
от объема привлекаемого финансирования и количества
инвесторов может различаться количество составляемых сторонами документов. Как правило, до оформления основных документов сторонами согласовываются
основные условия, на которых будет предоставлен конвертируемый заем, оформляемые отдельным, не имеющим юридической силы документом (term sheet).
Как правило, конвертируемые займы оформляются
следующими документами:
• договор купли-продажи конвертируемых обязательств (convertible note purchase agreement);
• ценная бумага, представляющая конвертируемое
долговое обязательство и содержащая все его основные условия (convertible note).
первый документ, как правило, содержит все условия, характерные для договора займа, включая общие
заверения и гарантии сторон. Оформление отдельного
договора целесообразно в ситуации, когда на стороне
займодавца выступает ряд инвесторов, каждый из которых получает конвертируемые обязательства на одних
и тех же условиях.
Существенные финансовые параметры сделки
(сумма займа, проценты, порядок конвертации)
обычно фиксируются в выпускаемой путем «частного» предложения ценной бумаге (convertible note).
при наступлении определенных договором условий
держатель такой ценной бумаги предъявляет ее заемщику в целях получения суммы займа или акций
компании.
Активное использование конвертируемого займа
на ранних стадиях обусловлено и низкой стоимостью
его юридического сопровождения. Стартапы озабочены сокращением транзакционных издержек, в том
числе затрат на юристов, консультирующих компании
при привлечении финансирования на ранних стадиях.
Отмечается44, что юридическое сопровождение получения конвертируемого займа может быть примерно
в 2–3 раза дешевле, чем оформление выпуска привилегированных акций компании с целью привлечения
венчурных инвестиций.
регистрация Выпуска кОнВертируеМых
дОлгОВых ОБязательстВ
применительно к организации привлечения финансирования с помощью конвертируемых долговых обязательств (convertible notes), а также к включению
варрантов в договоры займа (warrant coverage) необходимо учитывать, что на указанные инструменты
распространяется регулирование законодательства
СшА о ценных бумагах, включая требование о регист44
45
46
47
рации выпуска ценных бумаг, подразумевающей раскрытие информации.
из общего правила о регистрации предусматриваются исключения, стимулирующие привлечение
стартапами финансирования. В частности, регистрация
выпуска ценных бумаг не требуется в ситуации, когда:
• все бумаги в рамках выпуска были приобретены аккредитованным инвестором45 и
• для привлечения инвесторов используется надлежащим образом зарегистрированный посредник.
В то же время освобождение от обязанности осуществить регистрацию ценных бумаг не освобождает
эмитента от необходимости направить уведомление46
в Комиссию по ценным бумагам (Securities and Exchange
Commission), содержащее общие сведения о выпуске
(вид бумаг, объем выпуска, сведения об эмитенте).
С целью стимулирования привлечения стартапами
финансирования в американское законодательство
были внесены поправки47, допускающие публичное информирование об осуществляемом выпуске (general solicitation), включая рекламу в СМи. при условии, что все
ценные бумаги будут приобретены аккредитованными
инвесторами, регистрация такого выпуска не требуется.
В то же время приобретенные в рамках «частного»
предложения ценные бумаги ограничены в последующем обороте, что, как правило, подтверждается специальной отметкой (restrictive legend), размещаемой
на ценной бумаге. инвесторы, приобретающие таким
образом конвертируемые долговые обязательства,
будут иметь возможность распоряжаться ими только
после истечения определенного периода времени
(от 6 месяцев до 1 года) и получения согласия стартапа
как эмитента на удаление отметки об ограничении распоряжения ценной бумагой.
кОрпОратиВные ВОпрОсы
использование варрантов и конвертируемых долговых обязательств, учитывая возможность держателей
бумаг впоследствии приобрести акции компании, затрагивает интересы текущих акционеров компании,
вследствие чего при выпуске и конвертации данных
инструментов должны быть соблюдены требования
по принятию необходимых корпоративных решений. при
выпуске указанных инструментов должны приниматься
во внимание положения учредительных документов компании и условия приобретения уже выпущенных акций
компании, содержащиеся в соответствующих договорах
купли-продажи акций (stock purchase agreements).
Во-первых, общий объем акций, которые будут выпущены в результате конвертации, не должен превышать общий объем объявленных акций компании,
указанный в ее учредительных документах. Соответственно, если для предоставления варрантов и (или)
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 25.
В силу требований законодательства о ценных бумагах (Securities Act of 1933) статус аккредитованного инвестора может быть приобретен в зависимости от объема доходов инвестора. Как правило, венчурные инвесторы и бизнес-ангелы соответствуют указанным критериям, что позволяет применять данное исключение при венчурном финансировании.
известное как форма д (Form D). подробнее см.: https://www.sec.gov/about/forms/formd.pdf.
изменения законодательства о ценных бумагах, затрагивающие инвестирование в стартапы. подробнее см.:
http://www.sec.gov/info/smallbus/secg/general-solicitation-small-entity-compliance-guide.htm.
вернуться
к оглавлению
17
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
конвертируемых долговых обязательств требуется увеличение уставного капитала компании, должно быть
принято соответствующее корпоративное решение.
Как правило, указанное решение принимается держателями обыкновенных акций компании, однако если
компанией уже был организован выпуск привилегированных акций, условия приобретения таких акций
могли содержать специальные положения (protective
provisions) в интересах их держателей, в силу которых
решение об увеличении уставного капитала также
должно быть одобрено определенным большинством
голосов держателей привилегированных акций.
Во-вторых, в некоторых случаях условия приобретения привилегированных акций могут предусматривать и необходимость одобрения держателями
привилегированных акций и решения о выпуске конвертируемых долговых обязательств и (или) варрантов
в пользу иных инвесторов.
В-третьих, условия приобретения привилегированных акций, как правило, предусматривают преимущественное право (right of first refusal) держателей таких
акций на участие в последующих выпусках акций компании. Соответственно, в целях обеспечения возможности конвертации конвертируемых долговых
обязательств и (или) варрантов в акции необходимо
заблаговременно получить отказ (waiver) текущих акционеров от реализации соответствующих прав в рамках ближайшего выпуска.
ОснОВные услОВия МОдели
кОнВертируеМОгО зайМа
до оформления основных документов конвертируемого займа стороны согласовывают основные
условия, на которых будет предоставлен конвертируемый заем в отдельном, не имеюще юридической силы
документе (term sheet). К таким условиям относятся
следующие:
• процентная ставка;
• срок;
• порядок платежей;
• ковенанты;
• досрочное погашение;
• варрант;
• порядок конвертации;
• цена конвертации;
• дисконт;
• ограничения по оценке заемщика;
• обеспечение.
Ниже представлен более подробный анализ особенностей каждого из упомянутых условий.
процентная ставка
финансовые условия предоставления большинства конвертируемых займов обусловлены конечными ожиданиями субъектов данного инструмента:
48
49
50
инвесторы, предоставляя конвертируемые займы,
как правило, не заинтересованы в возврате суммы
займа, так как целью их вложений являются акции
компании, которые будут получены в результате конвертации.
Этим обусловлена достаточно низкая процентная
ставка по конвертируемым займам, в среднем составляющая в СшА около 5 % годовых48. Низкая ставка
особенно характерна для конвертируемых займов,
предоставляемых компаниям на ранних стадиях развития. В случае если конвертируемый заем выступает
в качестве бридж-финансирования, процентная ставка
может быть несколько выше, учитывая меньшую ожидаемую доходность конвертации. На величину ставки
также может оказывать влияние законодательство
штата, ограничивающее максимальные процентные
ставки по займам (usury laws). Например, в ключевом
для американского венчурного рынка штате Калифорния49 процент по займам не должен превышать 10 %
годовых или увеличенной на 5 % годовых индикативной ставки, устанавливаемой управлением федеральной резервной системы в штате.
срок
Как правило, срок по конвертируемым займам
не превышает полутора лет50. В случае с бридж-финансированием стороны определяют срок погашения обязательств в привязке к определенному событию,
до наступления которого компания будет пользоваться
полученными по займу средствами.
В целях определения времени погашения или конвертации займа можно использовать альтернативное
условие, при котором, например, сумма займа и проценты по нему должны быть погашены не позднее
определенной даты (maturity date или long stop date)
или при привлечении следующего раунда финансирования, в зависимости от того, что из обозначенного наступит раньше. учитывая, что компания, как правило,
до очередного раунда финансирования не имеет достаточных средств для того, чтобы погасить заем, заключая договор, стороны в качестве приоритетного
развития событий рассматривают именно конвертацию
займа в акции, распределяемые в рамках очередного
раунда инвестиций.
В ряде случаев могут быть установлены и иные
критерии погашения или конвертации займа. Например, стороны могут договориться о конвертации займа
при достижении займодавцем определенных целевых
показателей (по выручке, прибыли, размеру клиентской базы и т. д.) при смене контроля или выходе
определенных акционеров из проекта.
Более короткий срок займа в некоторых ситуациях
может быть обусловлен административным регулированием, касающимся предельных сроков, которые
могут быть установлены в договорах займа, кредито-
Seed Finance Survey 2012 by Fenwick&West, стр. 7 (доступно: http://www.fenwick.com/FenwickDocuments/2012_Seed_Survey_Report.pdf).
Официальный сайт генерального прокурора штата: http://oag.ca.gov/consumers/general/usury; официальный портал правовой информации штата Калифорния: http://www.leginfo.ca.gov/.const/.article_15.
Seed Finance Survey 2012 by Fenwick&West, стр. 7.
вернуться
к оглавлению
18
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
ром по которым выступает лицо, не имеющее специальной финансовой лицензии. Например, по законам
штата Калифорния без получения соответствующей
лицензии займодавцы не могут предоставлять займы
на срок более 1 года.
порядок платежей по займу
Как правило, конвертируемые займы не предусматривают периодических платежей заемщика и по условиям сделки вся сумма займа и проценты по нему
должны быть погашены по истечении срока, определенного договором, если не конвертация будет осуществлена. В этом случае при конвертации долга
начисленные проценты учитываются для целей определения количества акций, которое получает займодавец по результатам конвертации.
помимо отсутствия у займодавцев заинтересованности в периодических платежах (которые могли бы использоваться для косвенного контроля за финансовым
состоянием заемщика) конвертируемый заем, как правило, является необеспеченным и субординированным
(подробнее см. ниже) по отношению к другим долговым обязательствам компании, а более старшие кредиторы (например, кредиторы по венчурному займу)
имеют право не допускать погашения каких-либо требований вопреки их старшинству.
ковенанты
В части использования ковенант практика использования конвертируемого займа не отличается от использования венчурного займа.
досрочное погашение займа
Как правило, займодавцы не заинтересованы
в том, чтобы у компании было право на досрочное погашение конвертируемого займа (зачастую у венчурного проекта до следующего раунда финансирования
и не имеется фактической возможности осуществить
такое погашение), однако для займодавца может
быть предпочтительна досрочная конвертация займа.
В договорах конвертируемого займа право заемщика
на досрочное погашение может иметь различное регулирование. так, заемщик может иметь возможность
осуществить погашение только с предварительного
согласия займодавца, в частности конвертируемый
заем, предоставленный на таких условиях, рассматривался в судебной практике51. причем если договор
конвертируемого займа был заключен с рядом займодавцев, каждый из которых, соответственно, стал держателем конвертируемых обязательств, возможность
реализации права на досрочное погашение может
быть поставлена в зависимость от решения собрания
держателей таких обязательств, принимаемого единогласно или (квалифицированным) большинством
голосов.
51
52
53
54
Варрант
Аналогично с венчурным займом договоры конвертируемого займа, в целях дополнительной гарантии
интересов займодавцев, как правило, включают условия о праве приобретения в течение установленного
периода времени определенного числа акций или
долей по определенной цене (warrant coverage), покрывающие вплоть до 30 % от суммы конвертируемого
займа52.
Впрочем, применительно к конвертируемым займам заметна тенденция к упрощению оформления сделок, вследствие чего стороны все чаще отказываются53
от использования варрантов, требующих существенных усилий и затрат по оформлению и согласованию,
в пользу более прозрачных условий о дисконте при
конвертации54.
конвертация
Как правило, право займодавца на конвертацию
акций формулируется с помощью сочетания двух
видов конвертации – автоматической (automatic conversion) и добровольной (voluntary conversion), привязанных к наступлению определенных договором
событий.
Событиями, приводящими к конвертации займа,
могут быть:
• следующий раунд финансирования, в рамках которого будут выпущены дополнительные акции компании (автоматическая конвертация);
• смена контроля над компанией или выход компании на IPO (автоматическая конвертация);
• наступление срока погашения займа (maturity date,
добровольная конвертация).
Обычно следующий раунд финансирования компании происходит до обозначенной сторонами даты погашения займа и, поскольку в рамках указанного
раунда распределяются акции компании, займодавец
осуществляет конвертацию займа и становится акционером компании. Автоматический характер данной
конвертации заключается в том, что после наступления
указанного обстоятельства займодавец уже не может
потребовать возврата суммы займа. Впрочем, как правило, он и не заинтересован в таком требовании, поскольку конечной его целью является получение доли
в капитале компании.
В качестве одной из разновидностей оснований
для конвертации в договоре могут содержаться конкретные характеристики раунда финансирования, в зависимости от которых займодавец может
воспользоваться правом на автоматическую или добровольную конвертацию (например, в качестве квалифицирующей характеристики раунда финансирования
может быть определена оценка компании).
если срок погашения займа наступает ранее следующего раунда финансирования, то займодавец
Anil Agarwal vs. Sandy Dalal, Ltd, U.S. Dist., 2006.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 17.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 24.
Seed Finance Survey 2012 by Fenwick&West, стр. 7.
вернуться
к оглавлению
19
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
может потребовать конвертации требования в акции,
возврата суммы займа или не предъявлять ни одно из
упомянутых требований. Как правило, если займодавцу
становится понятно, что компания не сможет привлечь
следующий раунд финансирования в ближайшее
время, он вступает в переговоры с компанией, по итогам которых могу быть изменены условия конвертируемого займа и продлен его срок с учетом возросшего
риска неплатежа заемщика. В случае если займодавец
принимает решение о конвертации по итогам наступления срока, то, учитывая, что компания не осуществляла
распределение привилегированных акций, он приобретает обыкновенные акции (common stock) компании.
Смена владения компанией (buyout) или выход ее
на IPO могут не соответствовать инвестиционным планам займодавца, поэтому указанные события также
могут быть включены в договор как условия для конвертации акций. при этом иногда при запуске проекта
и привлечении конвертируемого займа основатели
компании могут быть нацелены на продажу компании,
а новые инвесторы могут быть не заинтересованы
в размытии их доли владения за счет конвертации
привлеченных ранее займов. В таких случаях возможность конвертации может быть ограничена договором,
а займодавец может получить сумму займа с премией
(repayment premium).
при исполнении конвертации кредитор по конвертируемому займу участвует в распределении акций, как
и другие лица, приобретающие акции компании в рамках раунда финансирования. Как правило, для этих
целей после завершения процедуры выпуска акций
между компанией и кредитором заключается договор
купли-продажи, по которому приобретаются акции
компании. при этом в судебной практике признается
возможность исполнить в натуре требование о передаче акций, подлежащих конвертации в соответствии
с условиями конвертируемого займа55. имеется пример
и обратной ситуации, в рамках которой в натуре было
исполнено требование о конвертации привилегированных акций компании в конвертируемый заем56.
цена конвертации и дисконт
цена за одну акцию компании, по которой займодавец осуществляет конвертацию своего права требования, как правило, определяется дифференцированно,
в зависимости от основания, по которому наступает
конвертация.
цена конвертации может определяться следующим
образом:
• фиксированная цена, согласованная сторонами исходя из предынвестиционной оценки бизнеса (premoney valuation);
• цена исходя из оценки бизнеса инвесторами на
следующем раунде финансирования с учетом дисконта (pre-money valuation with a discount);
55
56
57
58
•
формализованная оценка бизнеса, поставленная в
зависимость от достижения ключевых показателей
(например, формула с мультипликатором к выручке
или числу пользователей продукта);
• исходя из оценки стоимости интеллектуальной
собственности на момент конвертации.
Как правило, если стороны договорились использовать оценку компании на следующем раунде финансирования для определения цены конвертации
займа в акции, такая оценка дисконтируется на
определенную договором величину, составляющую
от 10 до 20% (иногда — до 40%)57. В ряде случаев
величина такого дисконта может быть поставлена в
зависимость от периода времени между предоставлением конвертируемого займа и его конвертацией.
таким образом, займодавец как более ранний инвестор, принимающий на себя большие риски, получает преимущество (больший пакет акций) перед
фондами, инвестирующими в компанию на последующих стадиях развития, сопряженных с меньшими рисками. Конкретный размер дисконта
определяется сторонами, исходя из их оценки кредитного риска и других договорных условий (таких
как процентная ставка и наличие варранта), а также
ожиданий сторон от оценки компании.
Конкретная цена конвертации, без привязки к
оценке, проводимой в рамках раунда финансирования,
как правило, включается в договор применительно к
таким ситуациям, как выход компании на IPO или
смена ее владельца.
преимуществом конвертируемого займа является
то, что инвесторы, становящиеся держателями конвертируемых обязательств, могут не проводить детальную
оценку компании и ее перспектив, так как такая оценка
будет проведена в рамках следующего раунда финансирования, в рамках которого компания будет оценена
венчурными инвесторами. таким образом, использование конвертируемого займа как финансового инструмента не требует от инвестора (займодавца)
проведения детальной оценки компании, что снижает
порог входа на этот рынок и делает конвертируемые
займы доступными непрофессиональным инвесторам
или бизнес-ангелам.
Ограничения оценки компании
Опасения займодавцев по поводу слишком высокой оценки компании (что ведет, соответственно, к
уменьшению числа акций, получаемых ими в результате конвертации) приводят к тому, что на практике в
договоры конвертируемого займа включаются условия
об ограничении оценки компании в целях определения цены конвертации (conversion price cap или valuation cap)58. В соответствии с этим условием в договоре
указывается предельная цена за одну акцию, которая
будет использоваться для определения количества
Alpha Capital Anstalt vs. Advanced Cell Technology, U.S. Dist., 2009.
James Argypopoulos vs. Mednet, U.S. Dist., 1997.
Seed Finance Survey 2012 by Fenwick&West, стр. 7; John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 27.
John F. Coyle, Joseph M. Green, Contractual Innovation in Venture Capital, стр. 26–27.
вернуться
к оглавлению
20
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
приобретаемых займодавцем акций, независимо от того,
как будет оценена компания на следующем раунде финансирования.
такое условие играет роль, аналогичную защите
акционера от размытия его доли (которой займодавец пользоваться не может, поскольку до момента
конвертации не является акционером компании).
Введение ограничения на оценку компании для
целей конвертации позволяет займодавцу получить
дополнительную прибыль в случае большого коммерческого успеха проекта. при этом, включая такое
условие в договоры конвертируемого займа, компании должны учитывать, что такая прибыль потенциально обеспечивается за счет будущих инвесторов,
приобретающих акции компании в рамках следующего раунда финансирования, которые при оценке
проекта будут принимать в расчет наличие у компании конвертируемых займов с подобными условиями. учитывая возможное ущемление интересов
будущих инвесторов за счет кредиторов по конвертируемым займам, на практике используется промежуточный вариант, при котором часть займа может
быть конвертирована в привилегированные, а часть –
в обыкновенные акции. В рамках такого варианта
по предельной оценке акций компании определяется
общее количество акций, которое должен приобрести
займодавец, после чего он получает определенное количество привилегированных акций, а недостающую
59
часть от общего количества акций получает за счет
выпуска компанией обыкновенных акций.
проиллюстрируем данную ситуацию примером.
Компании был предоставлен конвертируемый заем
на сумму $ 10 000 000, оценка акций компании в рамках
раунда инвестирования составляет $ 10 за акцию, а установленное договором ограничение оценки составляет
$ 5 за акцию. В соответствии с такими исходными данными количество акций, приобретаемых займодавцем,
будет исчисляться следующим образом:
• Общее количество акций, которые должны быть
получены займодавцем:
$ 10 000 000 ÷ $ 5 = 2 000 000 акций.
• приобретаемые привилегированные акции:
$ 10 000 000 ÷ $ 10 = 1 000 000 привилегированных
акций.
• приобретаемые обыкновенные акции:
2 000 000 акций – 1 000 000 привилегированных
акций = 1 000 000 обыкновенных акций.
Обеспечение
В случае, когда конвертируемый заем предоставляется на ранних стадиях развития компании, дополнительное обеспечение используется достаточно
редко – предполагается, что такой заем, учитывая его
близость к вкладу в капитал компании, должен быть
необеспеченным и субординированным по отношению
к другим обязательствам компании59.
Это подтверждается и статистикой, в соответствии с которой лишь незначительный процент сделок конвертируемого займа являются
обеспеченными: Seed Finance Survey 2012 by Fenwick&West, стр. 7.
вернуться
к оглавлению
21
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Раздел I.8.
сраВнительные характеристики
зайМа и кОнВертируеМОгО зайМа
по итогам проведенного анализа двух основных моделей заемного финансирования венчурных проектов
в СшА необходимо выделить следующие сравнительные характеристики венчурного займа (venture debt)
и конвертируемого займа (convertible loan).
критерий
Венчурный заем
конвертируемый заем
Стадия использования
Как правило, используется на более
поздних стадиях развития компании
Может быть использован как на самых
ранних, так и на более поздних
стадиях развития компании
Оформление
Оформление договора займа
Оформление договора о приобретении
ценных бумаг и выпуск ценных бумаг
процентная ставка
10–20 %
5-10 %
Срок
Возможны различные условия, в зависимости от потребностей проекта
12-24 месяца
порядок предоставления
займа
Возможно открытие кредитной линии
и предоставление займа траншами
единовременное предоставление всей
суммы
Варрант
Более характерны (до 20 % от суммы
займа)
Менее характерны
Ковенанты
Нехарактерны
Нехарактерны
порядок погашения долга
характерно включение периода,
в течение которого уплачиваются
только проценты по займу
характерно условие о том, что проценты по займу не выплачиваются,
а учитываются при конвертации
Размытие капитала
только за счет варрантов
Как за счет варрантов, так и за счет
приобретения акций компании
по итогам конвертации
Обеспечение
используется модель, подходящая
специфике проекта
Нехарактерно
Негативное условие
об обеспечении
Может использоваться в отношении
наиболее ценных активов
Нехарактерно
приоритет
имеет приоритет перед держателями
привилегированных акций, обыкновенных акций и конвертируемых долговых инструментов
имеет приоритет перед держателями
привилегированных акций и обыкновенных акций
требования о ценных бумагах
должны соблюдаться только
в отношении включенных варрантов
должны соблюдаться в отношении
выпускаемых долговых обязательств
и варрантов
участие в корпоративных
органах управления
Нехарактерно
Нехарактерно
приобретение акций
займодавец может приобрести акции
только с помощью реализации варрантов
приобретение акций является
основной целью займодавца
вернуться
к оглавлению
22
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Раздел I.9.
пОследние тенденции разВития
заеМнОгО финансирОВания
Несмотря на перечисленные выше преимущества
конвертируемых займов, на практике некоторые, унаследованные от венчурных займов, условия их предоставления не всегда отвечают интересам портфельных
компаний. В частности, стартапы может не устраивать
необходимость погашать долг в установленный срок,
что не отвечает желанию предпринимателей развивать
проект в течение более длительного периода времени,
до следующего раунда финансирования. также, несмотря на то что проценты по конвертируемым займам,
как правило, не уплачиваются и учитываются вместе
с основной суммой долга при конвертации, компания
вынуждена вести учет начисляемых процентов в своей
отчетности, что, при наличии большого количества
займодавцев, может привести к существенным транзакционным издержкам. указанные проблемы стали
способствовать развитию взглядов о том, что заемное
финансирование, даже в форме конвертируемого
займа, не отвечает потребностям участников венчурного рынка, в отличие от классических инвестиций
в капитал.
В связи с этим в последней практике венчурного
финансирования были разработаны два новых инструмента – финансирование с помощью конвертируемой
ценной бумаги (convertible security financing) и финансирование с помощью простого соглашения о приобретении в будущем доли в капитале (SAFEб – Simple
Agreement for Future Equity). Общими чертами данных
критерий
конвертируемая
ценная бумага
инструментов является то, что, с одной стороны, они
не имеют обозначенных выше отрицательных черт
займа, а с другой, так же как и конвертируемый заем,
обладают свойством «отложенного капитала», благодаря которому компании могут получить денежные
средства на свою деятельность без размытия долей текущих акционеров. инвестор, предоставляющий средства с помощью таких инструментов, не имеет права
требовать возврата денежных средств в течение определенного срока и уплаты процентов за предоставленные им денежные средства. Соответственно, данные
инструменты не являются заемными. С другой стороны,
при таком финансировании инвестор не имеет возможности голосовать и получать дивиденды от компании,
соответственно, такие инструменты не относятся к категории корпоративных ценных бумаг.
по содержанию конвертируемые ценные бумаги
и простые соглашения о приобретении в будущем
доли в капитале схожи с варрантами, только с дополнительным условием о предоплате: инвестор передает
денежные средства компании, в обмен на что получает
определенное количество ее акций, которые будут распределены в рамках следующего раунда финансирования, зачастую независимо от того, когда и на каких
условиях он будет иметь место. данные инструменты
более удобны для компаний, нежели чем для инвесторов, и уже имеют определенное распространение на
американском венчурном рынке.
Как и конвертируемый заем, обозначенные инструменты относятся к категории конвертируемых инструментов, однако отличаются от него рядом характеристик, которые приведены ниже.
простое соглашение
о приобретении в будущем
доли в капитале
конвертируемый
заем
Оформление
Оформление договора
о приобретении ценных
бумаг и выпуск ценных
бумаг
Оформление единого документа
Оформление договора
о приобретении ценных
бумаг и выпуск ценных
бумаг
порядок выпуска
инвесторы участвуют
в эмиссии совместно, получая ценные бумаги одной
категории путем подписания единого соглашения
о покупке ценных бумаг
инвесторы могут приобретать ценные бумаги
на различных условиях
без ограничения периода
и категории ценных
бумаг
инвесторы участвуют
в эмиссии совместно, получая ценные бумаги одной
категории путем подписания единого соглашения
о покупке ценных бумаг
период привлечения
финансирования
Как правило, около 120
дней, в течение которых
компания собирает заявки
от потенциальных инвесторов
Как правило, нет
ограничений
Как правило, устанавливается дата начала
и окончания финансирования (закрытия)
Ограничения
по объему
финансирования
Как правило, устанавливается определенный
объем для закрытия
раунда финансирования
Как правило,
нет ограничений
Как правило, устанавливается определенный
объем для закрытия
раунда финансирования
вернуться
к оглавлению
23
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
критерий
конвертируемая
ценная бумага
простое соглашение
о приобретении в будущем
доли в капитале
конвертируемый
заем
Основание для конвертации
Распределение привилегированных акций
в рамках раунда финансирования, отвечающего
определенным критериям
Организация любого раунда финансирования,
в рамках которого распределяются акции компании
Распределение привилегированных или обыкновенных акций в рамках
раунда финансирования,
отвечающего определенным критериям
Возможность возврата
финансирования вместо
конвертации
Не предоставляется
Может иметь место при
определенных обстоятельствах
Может иметь место при
определенных обстоятельствах
право голоса
(до конвертации)
Нет
Нет
Нет
участие в компании
держание таких ценных
бумаг не квалифицируется
как участие в капитале
компании
держание таких ценных
бумаг не квалифицируется как участие в капитале компании
держание таких ценных
бумаг не квалифицируется
как участие в капитале
компании
дивиденды (до конвертации)
Нет
Нет
Нет
дисконт при конвертации да
да
да
Ограничения по оценке
компании
да
да
Как правило, да
проценты
Отсутствуют
Отсутствуют
Начисляются
Срок возврата
инвестиций
Не определен
Не определен
Определен
(срок возврата займа)
Обеспечение
Нет
Нет
Нет
Отчетность компании
Не учитывается как долговое обязательство компании
Не учитывается как долговое обязательство компании
учитывается как долговое
обязательство компании
требования о ценных
бумагах
должны соблюдаться
в отношении выпускаемых ценных бумаг
должны соблюдаться
в отношении выпускаемых ценных бумаг
должны соблюдаться
в отношении выпускаемых долговых обязательств и варрантов
Варранты
Нет
Нет
Как правило, да
последствия выхода
компании на IPO
Конвертация в акции компании по заранее определенной цене
Конвертация в акции
компании по рыночной
цене или возврат инвестиций с премией
Конвертация в акции компании по рыночной цене
или возврат инвестиций
с премией
приоритет
держатели имеют приоритет перед акционерами,
но не перед заемными
кредиторами (включая
кредиторов по конвертируемому займу)
держатели имеют приоритет перед акционерами,
но не перед заемными
кредиторами (включая
кредиторов по конвертируемому займу)
держатели имеют приоритет перед акционерами,
но не перед другими
заемными кредиторами
Обозначенные ключевые характеристики выделены
на основании типовых проектов документов60, которые
60
могут корректироваться в зависимости от конкретной
ситуации и потребностей проекта.
http://www.convertibleequity.com/, http://www.ycombinator.com/documents/#safe.
вернуться
к оглавлению
24
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
Раздел I.10.
•
ОснОВные ВыВОды
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Венчурные зайМы
Опыт американского рынка венчурных инвестиций
демонстрирует, что даже в условиях насыщенной
венчурными фондами конкурентной среды инструменты заемного финансирования активно используются компаниями на различных стадиях развития.
использование займа на ранних стадиях развития
компании позволяет избежать размытия долей
основателей и текущих акционеров и зачастую
улучшает показатели доходности проекта для венчурных инвесторов.
заемное финансирование может использоваться
стартапами как для приобретения определенного
имущества, необходимого компании, так и для финансирования текущих расходов при потребностях
в оборотном капитале.
предоставление займа может сопровождаться предоставлением в качестве обеспечения как всего
имущества, имеющегося у компании, так и отдельных, наиболее ценных ее активов, включая залог
интеллектуальной собственности.
при залоге всего имущества компании распространено использование запрета на залог создаваемой
впоследствии интеллектуальной собственности компании в рамках других договоров с обеспечением.
использование обеспечений при заемном финансировании компаний сопровождается системой их регистрации, позволяющей установить приоритет
удовлетворения требований кредиторов.
Кредиторы компании имеют возможность определить приоритет удовлетворения требований к компании с помощью отдельного соглашения.
Риски, связанные с недостатком активов компаний,
минимизируются за счет неформальных гарантий
венчурных фондов по последующему инвестированию в проект, а также предоставления займодавцам возможности контролировать денежные
потоки компании.
для снижения рисков невозврата заемных средств
предоставление займа традиционно сопровождается использованием инструментов, позволяющих
займодавцам впоследствии приобрести акции компании.
кОнВертируеМые зайМы
иностранный опыт показывает, что компании как
на ранних, так и на более поздних стадиях развития
используют конвертируемые займы для привлечения финансирования.
Основной интерес займодавцев при использовании
модели конвертируемого займа заключается в возможности впоследствии приобрести акции компании.
Конвертация требований кредитора в акции компании, как правило, осуществляется по наступлении
срока погашения займа и (или) привлечении компанией очередного раунда финансирования за счет
долей в капитале.
вернуться
к оглавлению
25
•
•
•
•
•
•
•
Риски займодавцев, инвестирующих с использованием конвертируемых займов, вознаграждаются
за счет доступного им дисконта к цене приобретения акций на следующем раунде финансирования
компании венчурными инвесторами.
С точки зрения правового регулирования допустимо устанавливать финансовые условия конвертации займа как исходя из предварительной
оценки проекта, так и исходя из оценки компании
на следующем раунде финансирования.
В интересах займодавца в договор конвертируемого займа может включаться условие об ограничении максимальной оценки компании с целью
гарантирования приобретения займодавцем определенного объема акций в случае высокой оценки
компании на следующем раунде финансирования.
Конвертируемый заем характеризуется редким использованием обеспечений и более низкими процентными ставками по сравнению с венчурным займом.
Организация выпуска и реализация конвертируемых долговых обязательств требует соблюдения
преимущественных прав текущих акционеров
по ограничению выпуска и приоритетному приобретению дополнительных акций компании.
Ключевыми достоинствами конвертируемых займов
являются:
(a) отсутствие необходимости проведения детальной оценки бизнеса в случае, если условия
конвертации привязаны к оценке компании
в следующем раунде финансирования;
(б) конвертируемый заем, по сути, является «отложенной инвестицией в капитал» и позволяет отсрочить момент распределения акций и связанное
с ним размывание долей текущих акционеров;
(в) меньшие транзакционные издержки и большая
скорость оформления по сравнению с инвестициями в капитал;
(г) сниженный кредитный риск;
(д) гибкость возможных финансовых условий
сделки и;
(е) непубличный характер информации о займодавцах, инвестировавших в компанию.
К недостаткам данного инструмента можно отнести:
(a) меньшую процентную ставку по сравнению
с венчурными займами и меньшую доходность
по сравнению с классическими венчурными инвестициями;
(б) поскольку кредиторы по конвертируемым займам заинтересованы в более низкой оценке
бизнеса, они могут оказаться в ситуации конфликта интересов с компанией и венчурными
инвесторами на следующем раунде финансирования;
(в) отсутствие инвестиционных налоговых льгот;
(г) некоторые стартапы предпочитают избегать заемного финансирования.
последние тенденции развития рынка подтверждают, что типичные элементы, характерные для заемного финансирования, рассматриваются на рынке
как обременительные, что приводит к появлению
новых инструментов, не являющихся заемными.
I. Анализ мирового опыта институтов залога и займа
II.
ВОзМОжНОСти иСпОльзОВАНиЯ иНСтитутОВ зАлОГА
и зАйМА пРи ВеНчуРНОМ иНВеСтиРОВАНии В РОССии
Раздел II.1.
зачет праВ треБОВания пО дОгОВОраМ
зайМа В счет уВеличения устаВнОгО
капитала ООО
Аналогично подходу иностранных юрисдикций российское законодательство допускает осуществление
конвертации права требования, которое займодавец
имеет к компании, в участие в ее уставном капитале.
Однако конкретные юридические инструменты, которые используются в таких целях, различаются. Ниже
рассмотрен порядок совершения данной операции для
организационно-правовой формы «общества с ограниченной ответственностью», наиболее часто используемой при реализации венчурных проектов в России.
ОБщестВО с ОграниченнОй
ОтВетстВеннОстью
Конвертируемые ценные бумаги, предусмотренные российским законодательством, подразумевают
их последующую конвертацию в другой вид эмиссионных ценных бумаг. Соответственно, опционы эмитента
и конвертируемые облигации, держатель которых
может получить акции эмитента, не могут быть использованы в случае, если требуется конвертировать право
61
требования в долю участия в уставном капитале общества с ограниченной ответственностью (ООО).
для осуществления конвертации права требования
к ООО в долю в его уставном капитале можно использовать такой механизм, как зачет права требования
к ООО в счет увеличения его уставного капитала за
счет дополнительных вкладов, который прямо предусматривается61 в специальном законодательстве, посвященном ООО. Обозначенный зачет может быть
осуществлен как участником ООО, имеющим к нему
право требования, так и имеющим право требования
третьим лицом, в качестве которого может выступать
предоставивший заемное финансирование инвестор.
при этом для обеих ситуаций императивным правилом
является то, что увеличение номинальной стоимости
доли вносящего вклад участника или, соответственно,
номинальная стоимость доли, приобретаемой вносящим вклад третьим лицом, не должна быть больше
стоимости вклада.
Ниже освещен процесс осуществления обозначенной процедуры (схематично отраженный в приложении № 1 настоящим Рекомендациям), с проведением
различий, имеющих место в зависимости от того, осуществляется такой зачет участником компании или
третьим лицом.
Ст. 19 п. 4 федерального закона от 08.02.1998 № 14-фз «Об обществах с ограниченной ответственностью».
вернуться
к оглавлению
26
Методические рекомендации подготовлены по заказу ОАО «РВК»
компанией «Эрнст энд Янг (СНГ) Б.В.»
подача заявления о внесении дополнительного вклада
увеличение уставного капитала за счет вкладов, которые будут осуществляться участником ООО или третьим
лицом, производится на основании заявления. В таком заявлении должны быть указаны следующие сведения
о вкладе:
• указание на то, что вклад будет осуществляться с помощью зачета;
• размер зачитываемого требования;
• порядок осуществления зачета;
• срок в течение которого он должен быть осуществлен;
• размер доли вносящего вклад лица, которую оно будет иметь по итогам увеличения уставного капитала
принятие решения общим собранием участников ООО
Общим собранием участников ООО должны единогласно быть приняты следующие решения:
В случае внесения дополнительного вклада участником ООО:
• решение об увеличении уставного капитала
ООО на основании заявления участника ООО;
• решение о внесении в устав ООО изменений
в связи с увеличением уставного капитала ООО;
• решение об увеличении номинальной стоимости
доли участника ООО;
• решение об изменении размеров долей
участников ООО
В случае внесения дополнительного вклада третьим
лицом:
• решение об увеличении уставного капитала
ООО на основании заявления третьего лица;
• решение о принятии третьего лица в ООО
в качестве участника;
• решение о внесении в устав ООО изменений
в связи с увеличением уставного капитала ООО;
• решение об определении номинальной стоимости
и размера доли третьего лица;
• решение об изменении размеров долей
участников ООО
Нарушение порядка принятия такого решения влечет признание увеличения уставного капитала ООО несостоявшимся и, соответственно, не влечет конвертации права требования участника ООО в долю в уставном капитале ООО
Внесение дополнительного вклада
В течение 6 месяцев после принятия указанных выше решений должно быть осуществлено внесение дополнительного вклада с помощью зачета, который оформляется либо с помощью заключения соглашения между
ООО и участником, вносящим вклад, либо путем направления одностороннего уведомления участником или
ООО о зачете права требования в счет дополнительного вклада в уставный капитал. при этом зачитываемое
требование должно обладать возможностью принудительного исполнения
наступление срока требования
зачитываемое в течение указанного выше срока право требования участника к обществу должно обладать
возможностью принудительного исполнения то есть либо, к моменту осуществления зачета должен наступить
срок исполнения обязательства ООО (например, срок возврата суммы займа), либо должны иметь место обстоятельства, позволяющие участнику требовать досрочного исполнения обязательства. В противном случае,
зачет права требования будет считаться неосуществленным, а увеличение уставного капитала за счет зачета
права требования, соответственно, несостоявшимся62
регистрация изменений
В течение месяца после внесения дополнительного вклада в уставный капитал ООО состоявшиеся изменения
должны быть зарегистрированы в еГРЮл. С этой целью в течение указанного срока в регистрирующий орган
должно быть подано подписанное единоличным исполнительным органом ООО заявление с подтверждающими документами
62
Ст. 19 п. 2.2 федерального закона от 08.02.1998 № 14-фз «Об обществах с ограниченной ответственностью».
вернуться
к оглавлению
27
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Основным недостатком описанного механизма конвертации заемного требования в участие в капитале
ООО является отсутствие принудительных инструментов, которые могли бы быть использованы займодавцем в случае непринятия участниками ООО
требующихся корпоративных решений. для обеспечения требующегося поведения других участников ООО
возможно заключение корпоративного соглашения,
причем оно может быть заключено как только между
участниками ООО, так и с участием третьих лиц, например кредитора ООО. действующая редакция федерального закона «Об обществах с ограниченной
ответственностью» допускает заключение корпоративного соглашения, но только между участниками ООО.
С 1 сентября 2014 года вступает в силу новая редакция
ГК, предусматривающая в ст. 67.2 п. 9 возможность
заключения подобного соглашения также с участием
третьих лиц, в том числе с кредиторами ООО. Кроме
того, на настоящий момент в стадии разработки находится законопроект, вносящий аналогичные поправки
и в федеральный закон «Об обществах с ограниченной
ответственностью»63.
положения указанного соглашения могут предписывать участникам ООО, участвующим в таком соглашении, удовлетворить заявление займодавца
и принять его в состав участников ООО за счет дополнительного вклада в уставный капитал, осуществляемого с помощью зачета. Однако на данный момент
отсутствует определенность относительно того, насколько подобный инструмент будет эффективно работать на практике в рассматриваемой ситуации.
Во-первых, принятые в ГК поправки о корпоративном
соглашении прямо указывают на возможность участника соглашения оспаривать действия других участников, например путем признания недействительным
принятого ими решения. положения закона не дают
однозначного ответа на вопрос о том, насколько возможно осуществить защиту участника корпоративного
соглашения в случае бездействия участников ООО
и несовершения корпоративных действий, которые
они обязаны совершить в соответствии с условиями
корпоративного соглашения.
измененная редакция положений о корпоративном соглашении вступает в силу с 1 сентября 2014
года, однако наиболее вероятно, что в случае бездействия других участников корпоративного соглашения
займодавец в рамках судебного разбирательства
будет иметь возможность потребовать взыскания
убытков за нарушенное обязательство64, но не прину-
63
64
65
66
67
дительной передачи ему доли участия в уставном капитале ООО. Во-вторых, имеющаяся российская судебная практика65, в которой в качестве предмета
рассмотрения фигурировали вопросы, связанные с корпоративным соглашением, демонстрирует, что в рамках
судебного рассмотрения потенциально могут быть признаны недействительными положения корпоративного
соглашения, имеющие обязывающий характер для
участников ООО и не соответствующие положениям
устава ООО. Впрочем, учитывая, что обновленная редакция ГК66 будет содержать прямое указание на возможность включения в корпоративные соглашения
условий обязывающего характера и недопустимость
оспаривания условий корпоративного соглашения
в связи с их противоречием положениям устава ООО,
указанная негативная практика может измениться.
Раздел II.2.
спОсОБы ОБеспечения ОБязательстВ
пО дОгОВОраМ зайМа
действующее российское законодательство предусматривает открытый перечень способов обеспечения
исполнения обязательств, в том числе обязательств,
вытекающих из договора займа. В то же время в подавляющем большинстве случаев в целях обеспечения интересов займодавца в коммерческой практике
используются способы обеспечения обязательств,
прямо поименованные в Гражданском кодексе Российской федерации (далее ГК): поручительство, залог
и неустойка.
В рамках данного раздела мы опишем характерные
черты указанных инструментов, риски, связанные с их
использованием, и возможные изменения, которые
должны быть учтены в связи с поправками, внесенными в ГК.
неустОйка
С точки зрения порядка расчета стороны могут согласовать условие о неустойке следующим образом:
• фиксированная сумма за нарушение (штраф);
• переменная величина, зависящая от длительности
нарушения (пеня);
• фиксированная сумма и переменная величина
учитывая, что неустойка относится и к мерам ответственности должника с точки зрения ее соотношения
с убытками как основной мерой ответственности,
можно сформулировать условие о неустойке с помощью любого из следующих вариантов67:
подробнее см.: http://regulation.gov.ru/project/17210.htm.
Ст. 393 ГК.
постановление фАС Московского округа от 30.05.2011 № КГ-А40/4971-11-п по делу № А40-140918/09-132-894.
Ст. 67.2 п. 9 ГК.
Ст. 394 п. 1 ГК.
вернуться
к оглавлению
28
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
зачетная
Кредитор может взыскать убытки с нарушителя только в части, превышающей установленную договором неустойку
исключительная неустойка
Кредитор имеет возможность потребовать от нарушителя только уплату
предусмотренной договором неустойки, но не возмещения убытков, как
общей меры ответственности
штрафная неустойка
Кредитор имеет возможность потребовать от нарушителя как уплаты неустойки, так и возмещения убытков
Альтернативная неустойка
Кредитор имеет возможность потребовать от нарушителя либо уплаты неустойки, либо возмещения убытков
снижение неустойки
при согласовании в договоре размера неустойки
и ее соотношения с убытками необходимо принимать
во внимание риск, связанный с возможностью снижения неустойки в случае судебного рассмотрения спора.
В соответствии со ст. 333 ГК суд при оценке возможности взыскать с нарушителя неустойку, предусмотренную договором, может снизить ее размер в случае,
если она является несоразмерной последствиям нарушения.
Несмотря на то что указанные положения законодательства содержат только оценочные критерии, которые могут быть приняты во внимание при
установлении санкций за просрочку исполнения обязательств, в рамках судебной практики68 были выработаны достаточно определенные позиции по поводу
того, какой размер неустойки может считаться соразмерным применительно к денежным обязательствам
(например, обязательствам по возврату суммы займа)
и, соответственно, не может быть снижен в рамках судебного разбирательства.
Не подлежащей снижению, по общему правилу,
является неустойка, составляющая 16,5 % годовых69.
68
69
В исключительных случаях неустойка за нарушение
денежного обязательства может быть снижена вплоть
до 8,25 %, а ниже обозначенной величины – только
в экстраординарных случаях, например в случае,
когда проценты по займу превышают обычно взымаемый в рыночных условиях уровень.
Несмотря на обозначенные ориентиры, в обоснование аргументов о том, что неустойка (не) должна
быть снижена, заемщик и займодавец вправе ссылаться на средний размер платы по краткосрочным
кредитам на пополнение оборотных средств, выдаваемым кредитными организациями по местонахождению заемщика.
пОручительстВО
В целях обеспечения интересов кредитора один
или несколько участников компании совместно могут
предоставить личную гарантию, заключив договор поручительства, в соответствии с которым принимают ответственность своим имуществом за возврат займа
компанией. при использовании поручительства необходимо обратить внимание на следующие основные
моменты:
Ответственность поручителя
Стороны могут заключить договор поручительства с солидарной или субсидиарной ответственностью поручителя.
при солидарной ответственности поручителя кредитор может обратиться
с требованием об исполнении основного обязательства к должнику, поручителю или к обоим совместно.
при субсидиарной ответственности обращение кредитора к поручителю
возможно только после того, как кредитор обратится с требованием
к должнику
Возражения поручителя
Независимо от вида ответственности поручитель имеет право предъявлять
обратившемуся кредитору возражения, которые мог бы предъявить должник (возражения, вытекающие из основного договора, например, о неисполнении кредитором своей встречной обязанности). Возможность
предъявления таких возражений может быть ограничена в договоре поручительства
постановление пленума ВАС Рф от 22.12.2011 №81 «О некоторых вопросах применения статьи 333 Гражданского кодекса Российской
федерации».
двукратный размер ставки рефинансирования, устанавливаемой Банком России
вернуться
к оглавлению
29
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Обеспечиваемое
обязательство
поручительством можно обеспечить как уже существующие к моменту заключения договора поручительства обязательства должника, так и те, которые могут быть взяты на себя должником в будущем70. Необходимо
достаточно определенно очертить круг обязательств, обеспечиваемых поручительством (например, все обязательства по договорам займа, заключенным с определенным контрагентом на сумму, не превышающую
определенный объем денежных средств)
имущественное состояние
поручителя
В коммерческой практике распространено включение в договоры поручительства условий о том, что поручитель как лицо, гарантирующее исполнение обязательства должника, обязуется поддерживать определенное
финансовое состояние и (или) не производить отчуждение определенного
имущества, например акций компании-должника. Невыполнение подобных
обязательств является ухудшением качества обеспечения кредитора71 и,
соответственно, основанием для требования досрочного возврата суммы
предоставленного займа и обращения с таким требованием к самому поручителю
изменение основного
обязательства
изменение основного обязательства, ухудшающее положение поручителя
(например, продление срока возврата договора займа или увеличение
суммы предоставляемых в заем средств), влечет прекращение договора поручительства и, соответственно, лишает кредитора дополнительных гарантий по возврату предоставленных средств. В то же время в рамках судебной
практики был выработан подход72, в соответствии с которым в такой ситуации поручительство не прекращается, а поручитель продолжает нести ответственность по основному обязательству в объеме, изначально
согласованном в договоре поручительства
Схема 1. поручительство одного из участников
Инвестор
Схема 2. Совместное поручительство участников
Инвестор
Пор
учи
тел
ьст
во
Участник
Участник
Заем
Пор
учи
тел
ьст
во
Заем
Участник
Заемщик
70
71
72
Участник
Участник
Участник
Заемщик
Ст. 361 ГК.
Ст. 813 ГК.
п. 37 постановления пленума ВАС Рф от 12.07.2012 № 42 «О некоторых вопросах разрешения споров, связанных с поручительством».
вернуться
к оглавлению
30
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
залОг
Наиболее эффективным и часто используемым способом обеспечения обязательств, в том числе обязательств по договору займа, является залог. В соответствии с договором залога кредитор приобретает
приоритет в удовлетворении своего требования
к должнику за счет стоимости заложенного имущества. В целях обеспечения интересов инвестора предоставлять имущество в качестве предмета залога может
как сам заемщик, так и его участники.
Безусловно, такой способ обеспечения исполнения
обязательств, как залог, может быть использован и при
венчурном инвестировании путем гарантирования интересов займодавца определенным имуществом должника.
учитывая значение, которое играет интеллектуальная собственность в венчурных проектах, ей посвящен
отдельный раздел, в то время как в данном разделе
освещаются общие вопросы залога и вопросы залога
отдельных видов активов, не относящихся к интеллектуальной собственности.
залог. Общие вопросы
использование залога в качестве способа обеспечения исполнения обязательств требует описания
ряда общих вопросов, которые имеют значение для
договора залога, независимо от того, какое имущество
выбрано сторонами в качестве его предмета.
В силу указаний действующего законодательства73 общие правила о залоге применяются к отдельным видам залога, поскольку правилами об отдельных видах залога не предусмотрено иное.
Соответственно, представленные ниже общие правила о залоге будут корректироваться в рамках разделов об отдельных видах залога в случае, если правилами о таких видах предусматривается
отличающееся регулирование.
существенные условия договора залога
чтобы договор залога считался заключенным, сторонам требуется согласовать все существенные условия, предусмотренные законодательством74:
предмет залога
В договоре залога должно быть индивидуализировано имущество, которое
предоставляется в качестве предмета залога
Существо обеспечиваемого
обязательства
В договоре залога должно быть указание на вид обязательства должника,
например обязательство по возврату суммы займа
Размер обеспечиваемого
обязательства
В договоре залога должен быть указан размер задолженности заемщика
Срок обеспечиваемого
обязательства
В договоре залога должно быть указание на срок, на который должнику
был предоставлен заем
В случае если договором залога предусматривается внесудебный порядок обращения взыскания,
необходимо дополнительно согласовать также следующие условия:
Способ реализации предмета
залога
В договоре залога должно быть указано на доступные залогодержатели
способы реализации предмета залога
Стоимость реализации
предмета залога
В договоре залога должно быть указано на оценку стоимости предмета
залога или порядок ее определения
Несмотря на обозначенные требования по согласованию существенных условий, законом предусматриваются модели, позволяющие сторонам более гибко
73
74
формулировать залоговый обеспечительный механизм, который рассмотрен ниже с сопроводительным
комментарием.
Ст. 334 п. 4 ГК.
Ст. 339 п. 1 ГК.
вернуться
к оглавлению
31
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Обеспечиваемое залогом требование
Обязательство должника, которое обеспечивается
залогом, может быть сформулировано по любой
из следующих моделей.
75
76
77
индивидуализированное
обязательство
залогом обеспечивается уже существующее обязательство должника по заключенному договору займа. при этом существенные условия, касающиеся
характеристик договора займа, могут быть согласованы путем отсылки к договору с указанием его реквизитов75.
Недостатки данной модели:
• необходимость внесения изменений в договор залога при
необходимости обеспечения дополнительного обязательства;
• необходимость внесения изменений в договор залога при изменении
основного обязательства
Будущие обязательства
залогом могут быть обеспечены обязательства, которые возникнут между
сторонами в будущем, что позволяет кредитору обеспечить юридические гарантии обеспечения своих требований до согласования всех условий договора займа. В таком случае стороны могут обговорить в договоре момент
возникновения залога как обременения, который не должен наступать
раньше момента возникновения обеспеченного будущего обязательства
(например, в момент заключения договора займа). Это означает также, что
возможность залогодержателя контролировать состав и стоимость заложенного имущества должника посредством реализации своих прав также
появляется не ранее предоставления займа.
Недостатки данной модели:
• возможность обременения предмета залога в обеспечение обязательств
перед другим лицом до возникновения залога в пользу инвестора;
• необходимость соответствия договора займа характеристикам,
сформулированным в договоре залога
Независимый залог
Обеспечиваемые залогом обязательства могут быть описаны общим образом, без указания на конкретные обязательства. Например, сторонами
может быть согласовано обеспечение предметом залога всех обязательств
должника (как существующих на момент установления залога, так и тех, которые возникнут в будущем) в пределах определенной суммы (например,
обязательства по любым договорам займа, предоставленным кредитором
должнику, суммарно не превышающим определенную сумму).
Независимый залог может быть использован, если залогодателем выступает лицо, осуществляющее предпринимательскую деятельность. Соответственно, предоставляющие обеспечение по такой модели физические лица
должны иметь статус индивидуальных предпринимателей.
Недостатки данной модели:
• неопределенность в используемых в законе76 формулировках потенциально может привести к тому, что права залогодержателя по договору
залога, сформулированному таким образом, будут иметь последующий
приоритет в отношении договоров залога с тем же предметом, заключенных по модели индивидуализированного обязательства;
• на данный момент независимый залог не может быть использован
в случае залога недвижимого имущества (ипотеки). подобная возможность применительно к ипотеке должна быть особо предусмотрена в специальном законодательстве77
Ст. 339 п. 1 ГК.
Ст. 339 п. 2 абз. 1 ГК.
Ст. 341 п. 4 ГК.
вернуться
к оглавлению
32
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
предмет залога
поправки в ГК в части норм о залоге расширяют
возможности сторон по описанию и индивидуализации имущества, которое является предметом залога.
если залогодателем является лицо, осуществляющее
предпринимательскую деятельность, «предмет залога
может быть описан любым способом, позволяющим
идентифицировать имущество в качестве предмета залога на момент обращения взыскания, в том числе
путем указания на залог всего имущества залогодателя или определенной части его имущества либо
на залог имущества определенных рода или вида78».
Ранее действовавшее законодательство о залоге
подразумевало необходимость индивидуализации
предмета залога, которым обеспечивается основное
обязательство. Введение такого инструмента, как предоставление в залог всего имущества или описанных
общим образом его определенных категорий, порождает ряд вопросов, которые не имеют определенного
ответа в законе и будут впоследствии развиваться в судебной практике.
Юридический комментарий. Возможные проблемы
использования модели залога всего имущества.
• имеется неопределенность в отношении установления приоритета между залогом всего имущества
и залогом индивидуализированного имущества,
даже если последний был заключен позднее договора залога всего имущества.
• Возможна интерпретация норм о залоге всего имущества, заключающаяся в том, что в случае установления залога всего имущества и последующего
отчуждения какой-либо части имущества залогодателем отчужденное имущество будет рассматриваться как обремененное залогом.
• В отношении распоряжения имуществом при залоге всего имущества будет применимо общее правило о запрете распоряжения заложенным
имуществом, что может существенно затруднить
деятельность залогодателя.
• Отсутствует определенность по вопросу о возможности учета и регистрации такого залога в публичных реестрах. С одной стороны, для такого залога
не предусматривается каких-либо исключений,
а с другой – регистрация и учет в различных публичных реестрах подразумевают индивидуализацию конкретного имущества, в отношении которого
устанавливается обременение в виде залога. при
залоге всего имущества оно идентифицируется
на момент обращения взыскания. Невозможность
регистрации такого залога в отношении имущества, права на которое регистрируются в публичных
реестрах, приведет к тому, что данный вид залога
не будет распространяться на регистрируемые
78
79
80
81
виды имущества и для установления залога в отношении такого имущества на практике потребуется
заключение отдельных договоров залога с индивидуализированным предметом79.
учет и регистрация залогов
залог отдельных видов имущества как обременение в отношении такого имущества подлежит регистрации в специальных реестрах прав и считается
возникшим только с момента такой регистрации. такой
порядок распространяется в отношении недвижимого
имущества, долей участия в уставном капитале ООО,
акций и некоторых объектов интеллектуальной собственности (далее – регистрируемое имущество).
учет в реестре нотариусов
В нормы ГК о залоге была введена система учета
залогов, распространяющаяся на иное, нерегистрируемое имущество. Нерегистрируемым имуществом, как
правило, являются движимые вещи. залог нерегистрируемого имущества подлежит учету в специальном реестре залогов, который формируется при
участии нотариусов80. после внесения в реестр записи
о залоге предполагается также внесение сведений о его
изменении и прекращении.
учет залога осуществляется по уведомлению залогодателя или залогодержателя и после внесения сведений о залоге в единый реестр. любое
заинтересованное лицо обладает возможностью получить выписку из него с целью проверки обременений
конкретного имущества.
Несмотря на то что учет залога в указанном
реестре не влияет на момент возникновения и действительность залога как обременения, с юридической
точки зрения он имеет значение для следующих вопросов:
• Определение приоритета удовлетворения требований кредиторов.
только после учета залога кредитор приобретает
возможность ссылаться на такой залог в отношениях с третьими лицами. Соответственно, учтенный
залог, установленный позднее, будет иметь приоритет перед неучтенным залогом, установленным
ранее.
• Определения добросовестности лица, приобретающего заложенное имущество.
В соответствии с положениями ГК81 основанием
для прекращения залога является добросовестное
приобретение его предмета, то есть если приобретатель имущества не был осведомлен о том, что
до приобретения на него был установлен залог в
интересах кредитора. подобная ситуация в отношении движимого имущества может сложиться,
когда залог не был учтен в реестре залогов и, соот-
Обращаем внимание, что возможность индивидуализации предмета договора залога, предусмотренная ст. 339 п. 2 абз. 2 ГК, в соответствии с положениями о введении в действие указанных поправок доступна для использования только начиная с 1 января 2015 года.
Аналогичная ситуация на практике сложилась применительно к залогу такого объекта, как предприятие: наряду с залогом самого предприятия отдельно заключается договор ипотеки недвижимого имущества, входящего в состав такого предприятия.
Реестр доступен по следующему адресу в интернете: https://www.reestr-zalogov.ru/.
Ст. 352 п. 1 подп. 2 ГК.
вернуться
к оглавлению
33
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
ветственно, приобретатель, проведя поиск по базе
залогов, не обнаружил обременения в отношении
приобретаемого им имущества. Неосуществление
действий по учету залога или несвоевременное их
совершение может привести для залогодержателя
к прекращению залога вследствие недобросовестных действий залогодателя.
учет в едином федеральном реестре сведений
о фактах деятельности юридических лиц
Начиная с 1 июля 2014 года юридические лица –
залогодатели обязаны самостоятельно публиковать
сообщения об обременении залогом движимого
имущества в едином федеральном реестре сведений
о фактах деятельности юридических лиц (далее единый реестр).
В силу того, что залог как обременение имущества
прекращается в случае, если оно было приобретено
приобретателем, не осведомленным о залоге (добросовестным приобретателем), наличие публикации сообщения о залоге в едином реестре исключает
возможность добросовестного приобретения и, соответственно, прекращение залога вследствие приобретения заложенного имущества.
также наличие сообщения о залоге в едином
реестре при отсутствии регистрации залога в нотариальном реестре позволяет залогодержателю противопоставлять свое право залога в отношениях
с третьими лицами несмотря на отсутствие записи
в нотариальном реестре. Соответственно, публикация
сообщения в едином реестре наравне с учетом в нотариальном реестре является достаточным условием
для публичности залога и обеспечивает защиту залогодержателя.
Однако, несмотря на взаимозаменяющий характер
данных реестров, с точки зрения залогодержателя целесообразно осуществлять учет залога в нотариальном реестре в силу того, что залогодержатель не имеет
возможности принудить залогодателя к учету залога
в едином реестре и отсутствия независимого контроля
при внесении сведений в единый реестр.
Обращение взыскания и реализация
по общему правилу обращение взыскания на заложенное имущество осуществляется в судебном порядке, но договором залога или отдельным
соглашением может быть установлен внесудебный порядок обращения взыскания.
Общим порядком реализации заложенного имущества при обращении на него взыскания является его
82
продажа с публичных торгов. В случае если залогодателем является лицо, осуществляющее предпринимательскую деятельность, в соглашении о внесудебном
порядке обращения взыскания могут быть предусмотрены также следующие способы реализации:
• оставление залогодержателем предмета залога
за собой;
• продажа предмета залога другому лицу.
указанные способы реализации предоставляют
залогодержателю более удобный режим для удовлетворения своих требований, однако на практике
и в контексте изменения норм о залоге могут быть сопряжены с рядом трудностей. так, при внесудебном порядке обращения взыскания должнику направляется
уведомление о начале обращения взыскания на предмет залога, по истечении 10 дней с момента получения
которого залогодержателем может быть произведена
реализация предмета залога. Сложности с реализацией заложенного имущества могут быть связаны с позицией залогодателя, который может препятствовать
ее осуществлению. Реализация путем оставления предмета залога за залогодержателем или продажи другому лицу подразумевает, что реализация должна
производиться по цене не ниже рыночной стоимости
предмета залога. Соответственно, учитывая, что залоговая стоимость имущества определялась на момент
заключения договора, к моменту реализации залогодатель будет иметь возможность оспорить стоимость,
по которой осуществляется реализация имущества.
В таком случае, в соответствии с положениями ГК82,
залогодатель может обратиться с требованием о прекращении обращения взыскания во внесудебном порядке и о реализации предмета залога через
публичные торги.
залОг Отдельных актиВОВ
акции и доли
учредители компании в целях обеспечения
ее обязательств могут предоставить в качестве предмета залога акции или доли компании, последующее
обращение взыскания на которые может позволить
залогодержателю погасить требование к должнику
путем приобретения корпоративного контроля
над ним.
при этом правила о залоге прав участия в уставном
капитале должника различаются в зависимости от организационно-правовой формы последнего в силу
различных норм о залоге акций и долей в уставном капитале ООО соответственно:
Ст. 350.1 п. 3 ГК.
вернуться
к оглавлению
34
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
83
84
85
86
87
88
залог акций
залог акций как бездокументарных ценных бумаг подразумевает учет
обременения акций на соответствующем счете, определяемом в зависимости от того, каким образом залогодатель осуществляет учет акций, и имеет
определенные особенности.
Во-первых, должен быть соблюден порядок установления обременения.
запись о залоге акций производится либо по лицевому счету залогодателя
в реестре акционеров, либо по счету депо в депозитарии83 по представлении
залогового распоряжения, подписываемого как залогодателем, так и залогодержателем84. правила регистрации залоговых обременений позволяют
учесть установленный договором запрет на распоряжение заложенными акциями – передача акций не может быть осуществлена залогодателем без
представляемого реестродержателю или депозитарию согласия залогодержателя85, чем обеспечивается контроль за предметом залога.
Во-вторых, договор залога акций по усмотрению сторон может подразумевать осуществление связанных с акциями прав как залогодателем, так и залогодержателем. Соответственно, в целях обеспечения договора займа
можно указать, что уплачиваемые дивиденды по акциям направляются
на погашение задолженности компании.
В-третьих, необходимо учитывать, что в судебной практике была выработана позиция86, в соответствии с которой оставление залогодержателем
предмета залога за собой во внесудебном порядке должно осуществляться
только с использованием исполнительной надписи нотариуса, на основании
которой реестродержатель или депозитарий может перевести акции на счет
залогодержателя. Нанесение же исполнительной надписи нотариуса может
быть осуществлено только на нотариально удостоверенный договор о залоге87. таким образом, нотариальное удостоверение договора залога представляется наиболее надежным вариантом для реализации предмета залога
путем оставления его за залогодержателем. В таком случае, так как исполнительная надпись носит силу исполнительного документа, возможно обращение в службу судебных приставов с целью обеспечения передачи
имущества залогодержателю
залог долей в уставном
капитале ООО
залог долей в уставном капитале ООО имеет определенные особенности.
Во-первых, в случае если займодавец не является участником ООО, для залога долей в уставном капитале требуется согласие общего собрания участников ООО.
Во-вторых, договор залога долей в уставном капитале ООО должен быть нотариально удостоверен.
В-третьих, учет залога осуществляется в еГРЮл и погашение записи о залоге осуществляется на основании совместного заявления залогодателя
и залогодержателя88. Аналогично залогу акций в договоре залога долей
в уставном капитале ООО можно предусмотреть, что права участника ООО,
включая право на участие в распределении прибыли, в течение действия
договора залога осуществляются залогодержателем
Ст. 8.2 п. 11 федерального закона от 22.04.1996 № 39-фз «О рынке ценных бумаг».
п. 6 приказа фСфР России от 28.06.2012 № 12-52/пз-н «Об утверждении порядка учета в реестре владельцев ценных бумаг залога
именных эмиссионных ценных бумаг и внесения в реестр изменений, касающихся перехода прав на заложенные именные эмиссионные
ценные бумаги».
п. 3.35 приказа фСфР России от 30.08.2012 № 12-78/пз-н «Об утверждении порядка открытия и ведения депозитариями счетов депо
и иных счетов» (зарегистрирован в Минюсте России 19.10.2012 № 25704), п. 18 приказа фСфР России от 28.06.2012 № 12-52/пз-н «Об
утверждении порядка учета в реестре владельцев ценных бумаг залога именных эмиссионных ценных бумаг и внесения в реестр изменений, касающихся перехода прав на заложенные именные эмиссионные ценные бумаги».
постановление президиума ВАС Рф от 10.04.2012 № 15085/11 по делу № А19-5794/10-10-4.
постановление фАС Московского округа от 21.02.2013 по делу № А40-58030/11-100-480, постановление фАС Московского округа
от 14.11.2013 по делу № А40-140407/12-120-1447.
Ст. 349 п. 6 ГК.
Ст. 22 п. 3 федерального закона от 08.02.1998 № 14-фз «Об обществах с ограниченной ответственностью».
вернуться
к оглавлению
35
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Материальные активы
В силу того, что предметом договора залога может
быть любое имущество, принадлежащее залогодателю, в рамках отношений по венчурному инвестированию интересы займодавца могут быть гарантированы и отдельными представляющими определенную
ценность материальными активами должника и (или)
третьего лица, например используемым в исследованиях и производстве оборудованием или недвижимым
имуществом.
•
сведения об остатке денежных средств на залоговом счете должника;
• сведения об операциях, проводимых по залоговому счету;
• сведения о требованиях, предъявленных к исполнению по залоговому счету;
• сведения об иных запретах и ограничениях, наложенных на залоговый счет.
С точки зрения объема денежных средств, на который распространяется обременение, в договоре залога
банковского счета можно предусмотреть следующие
варианты:
Инвестор
В случае если договором залога устанавливается твердая сумма, обеспечивающая требования
залогодержателя, банк осуществляет
контроль за ее поддержанием, отказывая должнику в осуществлении
операций, которые могут повлечь
снижение остатка по счету ниже
твердой суммы
залог всех
денежных
средств
если твердая сумма договором залога не установлена, банк осуществляет соответствующий контроль
только после получения уведомления
от залогодержателя о неисполнении
или ненадлежащем исполнении
должником обеспечиваемого обязательства – в этом случае банк не осуществляет операции, которые могут
повлечь снижение остатка по счету
должника ниже суммы обеспеченного обязательства
г
ло
За
Заем
Оборудование
ИС
Заемщик
Иное
имущество
Недвижимость
залог банковского счета
В рамках договора залога банковского счета может
быть предусмотрена твердая сумма, которой должен
соответствовать остаток по счету заемщика.
Инвестор
Банк
Заем
залог
твердой
суммы
Залог
банковского
счета
помимо обозначенных моментов контроль залогодержателя осуществляется за счет того, что банк и залогодатель не могут предпринимать действия,
направленные на прекращение заложенного банковского счета, а любые изменения договора банковского
счета допускаются только с согласия залогодержателя.
В рамках обновленной редакции норм ГК о залоге
предусматривается развернутое регулирование договора залога банковского счета, который также может
быть использован как действенный инструмент контроля
за заемщиком в рамках венчурного инвестирования.
Компании-залогодателю открывается специальный залоговый счет, с помощью которого банком
осуществляется контроль за расходованием средств
с указанного счета в соответствии с условиями договора залога. Обеспечительный механизм прав залогодержателя при таком залоге реализуется за счет содействия банка, в котором открыт залоговый счет.
при обслуживании залогового счета банк обязан предоставлять залогодержателю следующую информацию:
залог прав требований заемщика
В случае если заемщик имеет дебиторскую задолженность, его права требования к должникам также
могут выступать в качестве предмета залога. С точки
зрения законодательства, в этой части предусмотрено
достаточно гибкое регулирование предполагающее
залог различных категорий прав требования. В качестве предмета залога могут выступать:
• существующие права требования и
• права требования, которые могут возникнуть в будущем.
Кроме того, залогодатель может предоставить в качестве предмета залога совокупность прав, вытекающих
из всех лицензионных договоров, заключаемых залогодателем, причем как уже существующих, так и тех, которые могут возникнуть в будущем. таким образом,
залогодатель имеет возможность предоставить залогодержателю пакет прав по лицензионным договорам,
которые будут обеспечивать его обязательство по погашению полученного от залогодержателя займа.
вернуться
к оглавлению
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
З/счет
Заемщик
Договор
банковского счета
36
Раздел II.3.
инструМенты, практика
и риски пО испОльзОВанию
интеллектуальнОй сОБстВеннОсти
В качестВе ОБеспечения пО зайМу
данные о частоте использования залога объектов интеллектуальной собственности, права на которые подлежат государственной регистрации, свидетельствуют
о том, что наиболее активно используемым предметом
договора залога является исключительное право на товарный знак, в то время как права на изобретения,
промышленные образцы, полезные модели и топологии интегральных микросхем пользуются меньшей популярностью. В отношении объектов
интеллектуальной собственности, права на которые
не подлежат государственной регистрации, данные судебной практики89 показывают, что такие объекты
также используются в качестве предмета залога при
заемном финансировании, но реже, чем объекты промышленной собственности.
что касается конкретных объектов интеллектуальной собственности, права на которые могут выступать
в качестве предмета залога, то к таковым не относятся
права на объекты, которые не подлежат отчуждению,
то есть права на фирменное наименование90, коммерческое обозначение91 и наименование места происхождения товара92. права на иные объекты могут быть
отчуждены и, соответственно, переданы в залог. Как
правило, в качестве предмета залога выступает исключительное право на объект интеллектуальной собственности.
Ниже будут рассмотрены характерные черты и риски,
связанные с залогом указанных прав на различные
объекты интеллектуальной собственности.
предВарительная прОВерка
предМета залОга
перед заключением договора залога, предметом по
которому выступают права на любой объект интеллектуальной собственности, залогодержатель должен убедиться наличии надлежащих правовых оснований у
залогодателя по распоряжению предметом залога.
В случае если объект интеллектуальной собственности был получен в результате самостоятельной деятельности залогодателя, необходимо убедиться в
надлежащем оформлении взаимоотношений залогодателя и его работников, осуществлявших разработку
закладываемого объекта интеллектуальной собственности и отсутствии риска оспаривания прав на объект
работниками залогодателя. В этих целях залогодателем, являющимся работодателем должно быть оформлено служебное задание на выполнение конкретного
объекта и создание таких объектов должно входить в
89
90
91
92
компетенцию работника в соответствии с его должностной инструкцией. Кроме того, в трудовом договоре
с работником или в отдельном соглашении должно
быть согласовано вознаграждение, выплачиваемое работнику за создание такого объекта. Надлежащее
оформление указанных документов позволит минимизировать риск оспаривания прав залогодателя на закладываемый объект со стороны его работников и,
соответственно, позволит гарантировать обеспечение
прав залогодержателя таким залогом.
В случае если объект интеллектуальной собственности был приобретен залогодателем у третьих лиц,
перед установлением залога на такой объект необходимо осуществить проверку оснований его приобретения, включая следующие обстоятельства:
• согласование существенных условий в договоре
о приобретении объекта;
• надлежащую регистрацию перехода прав;
• оплату приобретенного объекта залогодателем;
• соблюдение процедур корпоративных одобрений.
ОБъекты аВтОрскОгО праВа
Несмотря на то что объекты авторского права представляют меньший интерес для венчурного инвестирования, чем объекты промышленной собственности,
специфика определенных проектов может позволить
индивидуализировать некоторые элементы разработки
в качестве объектов авторского права, в частности чертежи, схемы, макеты и модели, которые впоследствии
могут иметь самостоятельный характер как основа для
создаваемого продукта или послужить в качестве предварительных материалов для последующей регистрации
объекта в качестве объекта, охраняемого патентом. так
как исключительное право на такой объект может быть
отчуждено, то оно может выступать и в качестве предмета залога, гарантирующего интересы займодавца.
В то же время, учитывая, что для венчурных проектов характерно последующее создание патентоспособного продукта, залог объектов авторского права,
предшествующих созданию объекта промышленной
собственности, должен сопровождаться залогом
и последующего патентуемого объекта как конечного
результата разработок, представляющего наибольший интерес и коммерческую ценность. залог прав
на подобные объекты авторского права должен рассматриваться как вспомогательный, но не единственный инструмент обеспечения прав залогодержателя,
в том числе, и в силу возможных трудностей при обращении взыскания на такой объект исключительных
прав, связанных с необходимостью получения контроля залогодержателем над материальными носителями, содержащими описание объектов,
исключительное право на которые выступает в качестве предмета залога.
постановление апелляционной инстанции Арбитражного суда г. Москвы от 23.04.2002 по делу № А40-39405/01-26-176.
Ст. 1474 п. 2 ГК.
Ст. 1539 п. 5 ГК.
Ст. 1519 п. 4 ГК.
вернуться
к оглавлению
37
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
прОграММы для ЭВМ
В соответствии с положениями действующего законодательства93 на разрабатываемое программное обеспечение, именуемое в законе как программы для ЭВМ,
предоставляется защита, аналогичная литературным
произведениям, защищаемым авторским правом. Соответственно, и с точки зрения возможности выступать
в качестве предмета залога исключительное право на
программы для ЭВМ может обеспечивать права кредитора. Ниже освещены ключевые особенности программ
для ЭВМ, которые должны быть учтены при залоге такого объекта интеллектуальной собственности.
регистрация программ для ЭВМ
характерной чертой программ для ЭВМ является
возможность их регистрации в специальном реестре,
ведение которого осуществляется специальным органом государственной власти – Роспатентом. указанная
регистрация не является обязательной, однако в целях
заключения договора залога соответствующая регистрация может послужить в качестве дополнительной гарантии прав залогодержателя. при регистрации
программы для ЭВМ в специальном реестре заявителем представляются материалы, идентифицирующие
программу для ЭВМ, что впоследствии позволяет идентифицировать предмет залога путем отсылки к зарегистрированной в реестре программе, имеющей
определенный номер.
учет залога программ для ЭВМ
применительно к обременению залогом зарегистрированных программ для ЭВМ должна быть принята во внимание следующая особенность их регистрации: регистрации в специальном реестре подлежит
только94 переход прав на программное обеспечение,
но не лицензионные договоры и не установленные
в отношении такого исключительного права залоги.
Соответственно, принимая в залог зарегистрированное
программное обеспечение, залогодержатель не может
получить в реестре подтверждения того, что исключительное право на такую программу для ЭВМ еще не
было передано в залог другому лицу или право на использование такого обеспечения не было передано по
исключительной лицензии, что может вызвать затруднения при обращении взыскания. В связи с этим повышенное значение приобретает необходимость осуществить учет залога в нотариальном реестре.
Обращение взыскания на программу для ЭВМ
применительно к залогу исключительного права
на программу для ЭВМ особого рассмотрения требуют вопросы, связанные с обращением взыскания
на данный предмет залога. Реализация такого предмета залога, как исключительное право на программу
для ЭВМ, представляется затруднительной. Особенно
данная проблема актуальна в случае, если при залоге
93
94
95
исключительного права залогодателем не был передан залогодержателю код разработанного или разрабатываемого программного обеспечения (учитывая,
что залогодатель в этом не заинтересован и не готов
идти на риск утечки данных, возможной вследствие
передачи кода залогодержателю) – ни сам залогодержатель при оставлении предмета залога за собой,
ни третье лицо при приобретении предмета залога
не сможет эффективно воспользоваться приобретенной разработкой, не получив доступа к коду программного обеспечения и не ограничив деятельность
залогодателя по распространению соответствующего
продукта, что может встретить противодействие
со стороны залогодателя. указанные риски минимизируются в случае регистрации программы для ЭВМ
в реестре. так, по результатам обращения взыскания
на исключительное право его приобретатель вносится
в реестр в качестве нового обладателя права, и Роспатентом, осуществляющим регистрацию программ
для ЭВМ, может быть запрошен представленный при
регистрации исходный код, что, впрочем, не исключает вероятности того, что представленный при регистрации код не был неполным или некорректным,
что исключает его полноценное использование приобретателем.
Базы данных
База данных как отдельный объект интеллектуальной собственности характеризуется тем, что действующее законодательство одновременно рассматривает
базу данных и как объект авторского права, и как объект смежных прав (права изготовителя базы данных).
Кроме того, материалы, входящие в базу данных,
также могут являться защищаемыми объектами авторского права, что требует учета в контексте возможного
залога базы данных.
индивидуализация
учитывая обозначенную специфику базы данных
как объекта интеллектуальной собственности, при
установлении залога в качестве предмета залога
должны быть индивидуализированы все права на базу
данных, принадлежащие залогодателю, то есть как исключительное право на базу данных как произведение, так и смежные права изготовителя базы данных.
В случае если в качестве предмета залога выступит
только какая-то одна категория прав, а также учитывая, что права на базы данных действуют независимо95, обращение взыскания на такой предмет залога
может вызвать затруднения при его отчуждении другому лицу и не иметь высокой коммерческой ценности
для залогодержателя при оставлении предмета залога
за собой, так как приобретенные залогодержателем
права не позволят запретить залогодателю продолжить использование базы данных и распространение
ее экземпляров.
Ст. 1261 ГК.
Ст. 1262 п. 5 ГК.
Ст. 1334 п. 2 ГК.
вернуться
к оглавлению
38
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
регистрация
характерной чертой баз данных, аналогично программам для ЭВМ, является возможность их добровольной регистрации в реестре Роспатента. указанная
регистрация не является обязательной, однако в целях
заключения договора залога соответствующая регистрация может послужить в качестве дополнительной гарантии прав залогодержателя.
учет залога
применительно к обременению залогом зарегистрированных баз данных должна быть принята во внимание следующая особенность их регистрации:
регистрации в специальном реестре подлежит только96
переход прав на базу данных, но не лицензионные договоры и не установленные в отношении такого обеспечения залоги. Соответственно, принимая в залог
исключительное право на зарегистрированную базу
данных, залогодержатель не может получить в реестре
подтверждения того, что исключительное право на
данную базу данных еще не было передано в залог
другому лицу или право на ее использование не было
передано по исключительной лицензии, что может вызвать определенные затруднения при обращении
взыскания. В связи с этим повышенное значение имеет
возможность учета прав на залог в специальном реестре, ведение которого осуществляется нотариусом.
В случае если залог на такие права будет подлежать
учету, соответствующее уведомление нотариуса
с целью регистрации залога будет необходимым действием, которое должен осуществить залогодержатель для обеспечения своих интересов. при этом
регистрации в реестре залогов будут подлежать как
смежные права на базу данных, так и исключительное
право на нее.
Обращение взыскания на базу данных
применительно к залогу исключительного права
на базу данных особого рассмотрения требуют вопросы, связанные с обращением взыскания на такой
предмет залога. если в качестве предмета залога выступало исключительное право на незарегистрированную базу данных, то представляется крайне
затруднительной его реализация. В случае его отчуждения третьему лицу (на торгах или без) потенциальным приобретателям будет проблематично обосновать
наличие возможности реализовать права на базу данных, учитывая, что права на нее не учитываются в специальном реестре. Особенно данная проблема
актуальна в контексте того, что приобретателю прав на
базу данных, вследствие обращения на не взыскания,
потребуется пресечь деятельность залогодержателя
по ее использованию, что может потребовать дополнительного судебного разбирательства.
96
97
изОБретения, пОлезные МОдели,
прОМыШленные ОБразцы
залог исключительного права на данные объекты
промышленной собственности является наиболее популярным инструментом для обеспечения прав займодавца. запатентованный результат разработок
представляется наиболее ценным предметом залога
среди объектов интеллектуальной собственности, вместе с тем при его использовании также должны быть
учтены определенные юридические вопросы.
регистрация в реестре
залог исключительного права на патентоспособный
объект интеллектуальной собственности подлежит регистрации в реестре прав на объекты интеллектуальной собственности. Соответственно, после заключения
договора залога залогодержатель должен представить
в Роспатент документы, необходимые для осуществления такой регистрации.
С правилами регистрации97 обременений и перехода прав на регистрируемые объекты интеллектуальной собственности связана проблема учета
Роспатентом договорных запретов на распоряжение
исключительным правом. В договоре залога может
быть указан запрет залогодателя на распоряжение исключительным правом без согласия залогодержателя,
однако регламенты, в соответствии с которыми Роспатент осуществляет деятельность, не предусматривают
возможности отказа в регистрации перехода исключительного права в случае, если залогодателем не было
представлено согласие залогодержателя на такое отчуждение. На практике Роспатент может направить залогодержателю уведомление о поданном заявлении
на регистрацию отчуждения заложенного исключительного права с целью предоставления ему возможности привести возражения, однако с формальной
точки зрения обязанность такого уведомления отсутствует.
прекращение правовой охраны патента
при предоставлении в качестве предмета договора
залога исключительного права на изобретение, полезной модели или промышленного образца должна учитываться возможность прекращения правовой охраны
патента.
Во-первых, поддержание патента в силе подразумевает необходимость уплаты патентных пошлин, и при
неисполнении указанной обязанности правовая охрана
запатентованного объекта прекращается Роспатентом.
Во-вторых, предоставление правовой охраны объекту, исключительное право на который было передано
в качестве предмета залога, может быть оспорено
в силу наличия противоречия правам других правообладателей или нарушений при регистрации патента.
Ст. 1262 п. 5 ГК.
приказ Минобрнауки Рф от 29.10.2008 № 321 «Об утверждении Административного регламента исполнения федеральной службой
по интеллектуальной собственности, патентам и товарным знакам государственной функции по регистрации договоров о предоставлении права на изобретения, полезные модели, промышленные образцы, товарные знаки, знаки обслуживания, охраняемые программы
для ЭВМ, базы данных, топологии интегральных микросхем, а также договоров коммерческой концессии на использование объектов
интеллектуальной собственности, охраняемых в соответствии с патентным законодательством Российской федерации».
вернуться
к оглавлению
39
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
В силу положений законодательства98 такая ситуация должна рассматриваться как ухудшение предоставленного по займу обеспечения, что влечет право
займодавца требовать досрочного возврата предоставленных по займу денежных средств.
Регламенты, в соответствии с которыми Роспатентом
осуществляются регистрационные действия, не учитывают такое основание для перехода исключительного
права, как оставление залогодателем предмета залога
за собой. В связи с этим в целях минимизации риска
спора с Роспатентом при осуществлении регистрации
перехода исключительного права к залогодателю в результате обращения на него взыскания рекомендуется
нотариально удостоверять договор залога при его заключении, чтобы впоследствии иметь возможность
реализации предмета залога с помощью исполнительной надписи нотариуса, имеющей силу исполнительного документа.
залог права на получение патента
Венчурное инвестирование предполагает необходимость получения гарантий для кредитора начиная с ранних стадий разработки, в связи с чем актуален вопрос
о возможности залога не исключительного права на
уже зарегистрированный объект интеллектуальной
собственности, а прав на получение патента. действующее законодательство не ограничивает оборотоспособность указанного права, из чего следует сделать
вывод о возможности его предоставления в качестве
предмета залога. В то же время его использование в качестве предмета залога связано с рядом проблем практического характера.
• Во-первых, разработка, право на получение патента на которую выступает в качестве предмета
залога, должна быть достаточно определенно индивидуализирована в договоре в целях его соответствия итоговому результату разработки, что
зачастую затруднительно на ранних стадиях разработки.
• Во-вторых, предоставление в качестве предмета
залога права на получение патента не влечет
последующего залога исключительного права
на зарегистрированный объект интеллектуальной
собственности. Напротив, регистрация патента на
изобретение, полезную модель или промышленный
образец влечет прекращение права на подачу заявки и, соответственно, прекращение залога на
указанное право.
• В-третьих, в случае если залогодержателем обращается взыскание на указанное право в целях его
последующей реализации, потребуются используемые разработчиками материальные носители, на
которых фиксируются детали разработки и результаты исследований. В целях возможности приобретения таких носителей необходимо распространять
права залогодержателя и на такие объекты, что,
однако, не предотвратит трудности в реализации
такого положения на практике в силу возможного
сопротивления со стороны залогодержателя.
98
нОу-хау
до момента доведения разработки до уровня,
на котором возможна регистрация защищаемого патентом объекта интеллектуальной собственности, или
в случае, если в рамках проекта в качестве более целесообразного варианта будет принято решение не осуществлять раскрытие деталей разработки в целях ее
регистрации как объекта промышленной собственности, осуществляемая разработка может подлежать
правовой защите как секрет производства (ноу-хау).
В соответствии с положениями действующего законодательства разработчик обладает исключительным
правом на ноу-хау, которое также может выступать в качестве предмета залога. характерной чертой правовой
защиты секрета производства является его зависимость от поддержки режима конфиденциальности разработки. правообладатель лишается исключительного
права на секрет производства в случае, если он будет
раскрыт неопределенному кругу лиц, соответственно,
любые лица, которые были осведомлены о деталях
разработки, обязаны сохранять такие сведения конфиденциальными, в том числе залогодержатель, которому такие сведения могут быть раскрыты в целях
изучения разработки на предмет ее потенциальной
коммерческой ценности.
В силу положений действующего законодательства
режим конфиденциальности в отношении ноу-хау
обеспечивается исключительно с помощью режима
коммерческой тайны, что требует выполнения ряда
формальностей, предусмотренных специальным законодательством, включая определение перечня лиц,
имеющих доступ к конфиденциальным сведениям, порядок получения доступа к сведениям и требований
по нанесению специальных грифов на материальные
носители, содержащие конфиденциальные сведения.
Соответственно, с целью сохранения сведений, составляющих секрет производства, в режиме конфиденциальности в договоре залога исключительного права
на ноу-хау должен быть согласован иной способ его
реализации, чем отчуждение такого права с публичных
торгов. В то же время даже при согласовании в качестве
способа реализации оставление предмета залога за залогодержателем или его продажи третьему лицу, учитывая возможную необходимость привлечения третьих
лиц для реализации предмета залога и обращения
взыскания на материальные носители, содержащие детали разработки, высок риск раскрытия ноу-хау и утери
режима конфиденциальности, что влечет прекращение
исключительного права на него и, соответственно, прекращение залога как обременения такого права.
Кроме того, в рамках договора залога исключительного права на ноу-хау у залогодержателя отсутствуют эффективные инструменты для предотвращения действий
залогодержателя по раскрытию разработки, в частности
с целью ее патентования, что влечет прекращение исключительного права на ноу-хау и его обременения в виде залога. В связи с этим такой инструмент обеспечения
интересов залогодержателя, как залог исключительного
права на ноу-хау, следует признать малоэффективным.
Ст. 813 ГК
вернуться
к оглавлению
40
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Раздел II.4.
перспектиВы испОльзОВания
залОга исключительных праВ
В раМках Внесенных пОпраВОк В гк
В рамках реформирования российского гражданского
законодательства был принят блок поправок, затрагивающий вопросы, связанные с интеллектуальной
собственностью, включая вопросы залога прав на объекты интеллектуальной собственности. В силу поправок, вступивших в силу 1 июля 2014 года, однозначно
указывается, что положения общей части ГК распространяются и на залог интеллектуальной собственности. применительно к залогу исключительных прав
на объекты интеллектуальной собственности применяются общие положения о залоге, поскольку иное
не устанавливается ГК или не вытекает из содержания
или характера прав. из указанного положения вытекают следующие выводы. Во-первых, к залогу исключительных прав не применяются положения о залоге
обязательственных прав (прав требования). Во-вторых,
указание на то, что некоторые нормы о залоге могут
быть неприменимы в зависимости от содержания и характера прав, что, как оценочный критерий, влечет неопределенность в перечне норм, которые
распространяются на залог исключительных прав
и может быть по-разному истолковано в судебной
практике, что является негативным фактором, который
должен приниматься во внимание при осуществлении
заемного финансирования венчурного проекта под
залог исключительного права на объект интеллектуальной собственности.
Ниже рассмотрены некоторые юридические аспекты,
связанные с указанными поправками, не учитывающими
достаточным образом специфику некоторых объектов
интеллектуальной собственности.
исключительных прав, суд может рассматривать такие
нормы на предмет соответствия характеру и содержанию закладываемых прав, обозначенная позиция
может не получить развития в судебной практике.
прОграММы для ЭВМ
дополнительный момент, который должен быть
учтен при залоге исключительного права на программу
для ЭВМ в связи с рассматриваемыми поправками законодательства, следует из характера данного объекта
интеллектуальной собственности, зачастую подразумевающего регулярное обновление продукта. исключительное право на программу для ЭВМ при его
передаче в залог распространяется на конкретный
этап развития программы, фиксируемый на момент
установления залога. последующие изменения программного кода ведут к его переработке как объекта
авторского права и, соответственно, к появлению нового объекта, исключительное право на который
может выступать в качестве отдельного предмета залога. С точки зрения общих положений ГК о залоге
на имущество, полученное в результате переработки,
совершенной залогодателем, также распространяются
права залогодержателя, и, соответственно, устраняется обозначенный риск залогодержателя. Однако,
учитывая возможную оценку применимости общих
норм о залоге к залогу исключительных прав, которая
может быть осуществлена в рамках судебного спора,
в целях минимизации рисков залогодержателя более
эффективным вариантом для залогодержателя может
послужить включение в договор залога обязанности
залогодателя сообщать об изменениях программы
с целью дополнения ими предмета договора залога, которым обеспечиваются права залогодержателя. также
в указанных целях возможно предусмотреть в договоре залога как обременение существующего на момент установления залога исключительного права,
так и исключительных прав, которые могут возникнуть
в будущем в результате доработки продукта.
дОБрОсОВестный
залОгОдержатель
В новой редакции норм ГК о залоге потенциально
минимизирует риск спора о принадлежности прав
на объект интеллектуальной собственности для залогодержателя. так, в случае если залогодатель предоставит исключительное право на объект
интеллектуальной собственности в залог, а впоследствии, например, конкретными работниками залогодателя будет оспорено его исключительное право
на указанную программу, право залога инвестора
будет считаться не возникшим и, соответственно, предоставленный им заем лишится обеспечения. В целях
защиты прав залогодержателя в такой ситуации возможно использование введенной в новой редакции
ГК концепции «добросовестного залогодержателя».
В случае если залогодержатель перед заключением
договора проведет необходимую проверку прав залогодателя на предоставляемое в залог исключительное
право на объект интеллектуальной собственности
и права залогодателя впоследствии будут оспорены,
залог, обеспечивающий интересы займодавца, сохранится. В то же время, учитывая, что при оценке возможности применения общих норм о залоге к залогу
изОБретения, пОлезные МОдели,
прОМыШленные ОБразцы
предусмотренная общими положениями ГК о залоге, применимыми к залогу исключительного права,
возможность залога всего имущества залогодателя
или определенных категорий его имущества, например всех имеющихся у него защищаемых патентами
объектов интеллектуальной собственности, на практике, вероятнее всего, не будет эффективным решением с точки зрения взаимодействия с Роспатентом
и последующей регистрации обременения на основании такого договора залога. Во-первых, обозначенный
способ индивидуализации предмета залога в отсутствие ясных позиций судебной практики не позволяет
однозначно определить момент его возникновения.
Во-вторых, практика Роспатента по осуществлению регистрационных действий показывает, что указанным
органом государственной власти предъявляются строгие требования к индивидуализации объекта интеллектуальной собственности, в отношении которого
производятся регистрационные действия. представле-
вернуться
к оглавлению
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
41
ние такого договора залога на регистрацию в Роспатент может повлечь либо отказ в его регистрации,
либо необходимость представления дополнительных
документов в виде конкретного перечня охраняемых
патентами объектов интеллектуальной собственности,
исключительные права на которые передаются в залог,
что затянет процесс регистрации обременений. Аналогичный вывод следует сделать и применительно к залогу будущего исключительного права, то есть
исключительного права на разработку, которая будет
запатентована впоследствии.
нОу-хау
В рамках поправок в четвертую часть ГК правообладатель исключительного права на секрет производства не ограничен в возможности сохранения
сведений в режиме конфиденциальности только режимом коммерческой тайны и вправе принимать в таких
целях любые «разумные меры». таким образом, залогодержатель, которому было предоставлено исключительное право на ноу-хау в качестве предмета залога,
при ознакомлении с такими сведениями должен предпринимать меры по сохранению сведений в режиме
конфиденциальности, аналогичные предпринимаемым
залогодателем. С одной стороны, указанная поправка
избавляет участников оборота от необходимости детального соблюдения всех требований режима коммерческой тайны. С другой стороны, с точки зрения залогодержателя перед принятием в залог прав на ноу-хау
потребуется достаточно подробное изучение предпринимаемых залогодателем «разумных мер» по сохранению предмета залога в тайне.
залОг иных праВ на ОБъекты
интеллектуальнОй сОБстВеннОсти
помимо залога исключительных прав на объекты
интеллектуальной собственности, как описано выше,
в рамках обозначенных поправок в законодательство
прямо указывается на возможность залога и иных прав
на объекты интеллектуальной собственности, ключевые особенности которых освещены ниже.
залОг праВ пО лицензиОннОМу
(суБлицензиОннОМу) дОгОВОру
права по использованию лицензируемого
объекта интеллектуальной собственности
права залогодателя как лицензиата предполагают
возмездное использование лицензируемого объекта
интеллектуальной собственности и ряд обязанностей,
которые обязан выполнять лицензиат, включая обязанность по уплате роялти и направлению лицензиару
отчетов об использовании лицензируемого объекта
интеллектуальной собственности99. В связи с указанной особенностью возможны следующие варианты
99
100
развития практики. если указанные обязанности будут
рассматриваться в рамках судебной практики как неотделимые от прав по лицензионному договору, то передача прав лицензиата в залог может осуществляться
только с согласия залогодателя100. В случае же если
как верный вариант толкования на практике будет воспринята позиция о том, что права лицензиата могут
быть переданы отдельно от связанных с ними обязанностей, то, несмотря на отсутствие необходимости получать согласие залогодателя, возможны другие проблемы практического характера. В таком случае при
нарушении залогодателем обязанности по уплате роялти, лицензиар будет иметь возможность в одностороннем порядке прекратить лицензионный договор,
прекратив таким образом право использования объекта интеллектуальной собственности.
Кроме того, приобретение такого права при его
реализации как предмета залога нецелесообразно
для третьего лица и с коммерческой точки зрения –
стоимость, уплаченная за такое право, не будет учитываться при последующей уплате роялти. Соответственно, приобретение таких прав у залогодержателя
потребует больше расходов, чем заключение лицензионного договора напрямую с правообладателем.
В случае же, если для залогодержателя будет
представлять интерес возможность осуществить реализацию предмета залога путем оставления прав
по лицензионному договору за собой, то в данном случае, в силу особых положений о залоге обязательственных прав, потребуется согласие залогодателя
на осуществление перехода таких прав, совершаемое
путем уступки. В данном порядке реализации заключается изменение по сравнению с ранее действовавшими
положениями о реализации обязательственных прав.
так, если в силу действовавшей ранее редакции законодательства оставление предмета залога за залогодержателем осуществлялось путем уведомления
залогодателя, то в рамках новой редакции ГК в таких
целях используется не уведомление, а уступка, которая требует отдельного выражения согласия со стороны залогодателя.
Кроме того, при залоге прав на использование
объекта интеллектуальной собственности залогодержателю будет затруднительно противостоять недобросовестному поведению со стороны залогодателя,
являющегося лицензиатом, который может в целях
прекращения договора залога перезаключить лицензионный договор, что повлечет прекращение залога
как обременения.
В силу обозначенных сложностей, связанных с порядком заключения договора и реализацией предмета
залога, обозначенный вид договора залога не представляется в качестве эффективного инструмента для
обеспечения прав займодавца при венчурном заемном
финансировании.
Ст. 1237 п. 1 ГК.
Ст. 358.2 п. 3 подп. 2 ГК.
вернуться
к оглавлению
42
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
права требования уплаты вознаграждения
(роялти) по лицензионному договору
В силу договора залога указанных прав стороны
могут включить в договор положение о том, что должники залогодателя по заложенным правам будут осуществлять платежи напрямую залогодержателю, что
в итоге будет засчитываться в счет исполнения основного обязательства, по которому залогодатель выступает в качестве должника.
помимо прямых платежей должников в пользу залогодержателя, в целях обеспечения интересов последнего, в договоре залога возможно предусмотреть,
что все денежные средства, получаемые залогодателем во исполнение заложенных прав требования, поступают на залоговый счет залогодателя, за которым
залогодержатель может осуществлять определенный
контроль (см. схему ниже).
К числу рисков, связанных с обновленной редакцией норм ГК о залоге, следует отнести возможную
конкуренцию прав залогодержателя таким правам требования и прав залогодержателя исключительного
права на лицензируемый объект. В соответствии с общими положениями о залоге залогодержатель вправе
преимущественно удовлетворить требование за счет
причитающихся залогодателю доходов от использования заложенного имущества. В таком случае залогодержатель исключительного права сможет
претендовать на доходы, получаемые от лицензиатов.
причем, по общему правилу, залогодержатель вправе
напрямую обратиться к должникам залогодателя
с требованиями об уплате ему платежей в целях погашения основного обязательства. применительно к залогу исключительного права на регистрируемые
объекты негативные последствия, связанные с указанной ситуацией, могут быть минимизированы за счет
возможности оперативно узнать о зарегистрирован-
ных обременениях исключительного права. Однако
даже в такой ситуации залогодержатель прав требования по лицензионному договору не имеет эффективных инструментов для запрета залога
исключительного права, в связи с чем целесообразно
предусматривать такое обстоятельство как основание
для возникновения права требовать досрочного исполнения основного обязательства и обращения взыскания на предмет залога.
также возможным препятствием для реализации
прав залогодержателя по договору прав требования
на уплату вознаграждения по лицензионным договорам является возможность залогодержателя произвести уступку указанных прав третьему лицу. В этом
случае, если залогодатель является лицом, осуществляющим предпринимательскую деятельность, уступка
прав будет иметь силу несмотря на имеющийся запрет
в договоре залога и, соответственно, цессионарий, получивший заложенные права, также будет иметь возможность требовать исполнения от должников, что
будет входить в конфликт с правами залогодержателя.
С учетом возможности последующей уступки заложенных прав, в таком случае потребуется осуществлять учет залогов права в специальном реестре,
который ведется нотариусами. Отсутствие регистрации
в таком реестре, учитывая, что рассматриваемые права
не подлежат регистрации в реестрах прав на объекты интеллектуальной собственности, может привести к тому,
что при уступке прав требования право залогодержателя прекратится в силу того, что цессионарий будет
рассматриваться как добросовестный приобретатель101
заложенного имущества. Особенно остро данная проблема встает в ситуации, когда в качестве предмета
залога выступают определенные категории прав, индивидуализированные в договоре залога общим образом,
что не позволяет осуществить их учет в реестре.
Схема 3. использование залогового счета при залоге исключительного права
на объект интеллектуальной собственности или прав на получение доходов от ее использования
Инвестор
Банк
г
ло
За
Заем
ИС
Погашение займа
З/счет
Доходы
от лицензирования
ИС
Залог
банковского
счета
Договор
банковского счета
Оборудование
Заемщик
Иное
имущество
101
Недвижимость
Ст. 352 п. 1 подп. 2 ГК.
вернуться
к оглавлению
43
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Определенные препятствия новая редакция норм
о залоге имеет и применительно к возможности осуществить реализацию рассматриваемых прав (аналогично другим обязательственным правам, в соответствии с поправками в ГК реализация осуществляется
с помощью уступки, а не уведомления).
залОг праВ пО дОгОВОру ОБ Отчуждении
исключительнОгО праВа
В рамках внесения поправок в четвертую часть ГК
в общие положения о залоге было внесено указание
на возможность залога прав по договору об отчуждении исключительного права на объект интеллектуальной собственности. К таким правам относятся право
требовать уплаты вознаграждения за отчуждаемое
право и право требовать передачи исключительного
права в случае, если договором об отчуждении исключительного права предусматривается, что исключительное право будет передано через некоторое время
после заключения договора об отчуждении путем совершения отдельного акта о передаче права.
К первой категории прав, являющихся правом требовать исполнения денежного обязательства, применимы выводы о правах требования уплаты вознаграждения по лицензионному договору.
что касается второй категории прав, то следует отметить, что такая конструкция не является распростра-
риск
ненной на практике. Как правило, отчуждаемое исключительное право переходит к приобретателю автоматически, в момент заключения договора или по истечении некоторого времени после его заключения.
В случае же если договором будет предусмотрена конструкция, подразумевающая оформление отдельного
акта о передаче исключительного права, то, в силу
общих положений о залоге102, полученное залогодателем в результате оформления указанного акта исключительное право заменит прекратившееся право требовать передачи исключительного права в качестве
предмета залога и будет выступать в качестве гарантии
интересов залогодержателя. В отсутствие условия о будущей передаче исключительного права путем совершения отдельного акта указанный договор залога не
может быть использован.
Раздел II.5.
ВОзМОжные риски испОльзОВания
институтОВ залОга и зайМа
при ВенчурнОМ инВестирОВании
В рОссии. рекОМендации
и сущестВующие практики защиты
В рамках данного раздела суммированы ключевые
риски и существующие практики их минимизации,
выявленные в рамках настоящего исследования.
способ минимизации
Оспаривание установленных
штрафных санкций
•
установление штрафных санкций за просрочку на уровне 16,5 % годовых
Риск утраты обеспечения
•
•
•
•
•
•
•
Осуществление учета залога в реестрах
Субсидиарное использование залога будущего имущества
Субсидиарное использование залога всего имущества
использование независимого залога
Страхование предмета залога
проверка состояния предоставленного обеспечения
Включение в обеспечительный договор условий о возможности
изменения договора займа
получение совместного поручительства от всех участников заемщика
проверка прав заемщика или третьего лица на предлагаемое
обеспечение
проверка соблюдения корпоративных процедур заемщиком или иным
лицом, предоставляющим обеспечение
•
•
•
препятствия при реализации
залога
•
•
•
проведение переоценки заложенного актива
Нотариальное удостоверение договора залога
Выбор в качестве способа реализации оставления предмета договора
залога за собой
Непринятие надлежащих корпоративных решений для конвертации права требования
в долю в уставный капитал
•
заключение корпоративного соглашения
102
Ст. 345 п. 2 подп. 3 ГК.
вернуться
к оглавлению
44
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
Раздел II.6.
предлОжения пО усОВерШенстВОВанию
рОссийскОгО закОнОдательстВа
с учетОМ МирОВых практик
В рамках последних пакетов поправок в части ГК, регулирующих залог и интеллектуальную собственность,
были внесены существенные изменения, позволяющие
реализовать некоторые из инструментов, освещенных
в рамках настоящих методических рекомендаций.
В то же время рассмотренные инструменты могут быть
усовершенствованы путем внесения дополнительных
изменений в российские нормативно-правовые акты.
Ниже суммированы общие предложения по основным
блокам настоящей работы, которые могут быть учтены
в целях дальнейшего реформирования регулирования,
затрагивающего использование институтов залога
и займа при венчурном финансировании в России.
Обращаем внимание, что суммированные в рамках
данного раздела предложения в развитие методических рекомендаций посвящены возможным изменениям законодательства, направленным на защиту прав
и усиление положения инвестора в отношениях с заемщиком. при этом вопросы, связанные с защитой интересов заемщика и его участников, также должны
учитываться при моделировании конкретных механизмов, которыми будет дополняться законодательство,
чтобы по результатам таких изменений в отношениях
между заемщиком и инвестором не наблюдалось дисбаланса, способного существенно ограничить развитие венчурного финансирования в России.
ОБеспечение ОБязательстВ
инВестОра
Обеспечение прав по договору займа
В целях повышения эффективности работы института залога прав на изобретения, полезные модели
и промышленные образцы целесообразно повысить
«публичность» предоставленного в обеспечение прав
займодавца залога путем большего раскрытия данных
о залоге в соответствующем реестре.
расширение данных о залоге, открытых
в реестре прав на объекты интеллектуальной
собственности
В случае залога прав требования заемщика по лицензионным договорам целесообразно обеспечить
возможность регистрации соответствующих залогов
в реестрах прав на объекты интеллектуальной собственности. Соответствующая регистрация позволит минимизировать риски залогодержателя по утрате предмета обеспечения и, соответственно, стимулировать
использование такого обеспечения в качестве дополнительной гарантии инвестора.
что он осуществляется путем направления уведомления залогодателю, а не уступки прав требования залогодержателю.
использование эскроу при залоге прав
на программы для ЭВМ
В целях поддержания гарантий залогодержателя
в отношении заложенных прав на программы для
ЭВМ, с точки зрения нормативного регулирования возможно введение механизма эскроу, допускающего
не только депонирование денежных средств, но и иных
объектов, включая код программного обеспечения.
регистрация залога прав на программы для ЭВМ
учитывая возможность прекращения залога как
обременения вследствие его добросовестного приобретения, необходимо обеспечить возможность регистрации залогов прав на программное обеспечение
в специальном реестре, если соответствующие права
на программное обеспечение были предварительно
зарегистрированы.
залог прав на заявку
В целях устранения неопределенности и возможности гарантирования интересов инвестора на самых
ранних стадиях разработки необходимо предусмотреть прозрачное регулирование вопросов, связанных
с залогом права на получение патента, включая возможность учета такого залога в реестре прав.
защита от неправомерного распоряжения
предметом залога
В целях предотвращения распоряжения залогодателем предметом залога, в качестве которого выступают права на объекты интеллектуальной
собственности, можно дополнить способы защиты залогодержателя не только возможностью потребовать
досрочного возврата суммы займа, но и, альтернативно, возможностью оспорить сделку по неправомерному отчуждению заложенного объекта.
требования к индивидуализации
при регистрации залогов
учитывая возможность описания предмета залога
общим образом, посредством указания на все имущество залогодателя или на определенные категории его
имущества, например патенты залогодателя, необходимо предусмотреть возможность регистрации соответствующих залогов в специальных реестрах прав
на регистрируемые объекты интеллектуальной собственности.
реализация залога прав требования
В целях повышения эффективности залога обязательственных прав, в том числе прав по лицензионным
договора, необходимо откорректировать порядок обращения взыскания на такой предмет залога, указав,
документальное подтверждение
прав инвестора на предмет залога
В качестве требующей дополнительной проработки
концепции возможно предусмотреть выпуск компанией, начинающей разработку, в результате которой
может быть создан объект интеллектуальной собственности, специальной ценной бумаги, удостоверяющей права залогодержателя и позволяющей ему
впоследствии эффективно реализовать права по такой
вернуться
к оглавлению
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
45
бумаге, обратив взыскание на созданные объекты интеллектуальной собственности.
защита от бездействия
участников ООО
В качестве инструмента, премирующего инвестора,
осуществившего заемное финансирование на ранних
стадиях проекта, можно установить возможность зачета права требования в счет доли в уставном капитале
с предоставлением дисконта в пользу инвестора,
то есть с определением номинальной стоимости доли,
превышающей номинал права требования инвестора
к ООО по договору займа.
учитывая, что в качестве препятствия в осуществлении конвертации права требования выступает риск
бездействия участников ООО и его корпоративных
органов по принятию требующихся решений, в качестве способа защиты инвестора можно расширить
перечень доступных инвестору способов защиты
по корпоративному соглашению. В качестве примера,
требующего более подробной проработки, можно
предусмотреть принудительный перевод долей
от участников ООО в пользу инвестора или автоматическую процедуру увеличения уставного капитала
ООО с наделением инвестора долей в его уставном
капитале по итогам зачета права требования из договора займа.
вернуться
к оглавлению
II. Возможности использования институтов залога и займа при венчурном
инвестировании в России
кОнВертация праВ треБОВания
В дОлю В устаВнОМ капитале ООО
предоставление дисконта при зачете
права требования
46
EY не несет ответственности за ущерб, причиненный каким-либо лицам в результате
действия или отказа от действия на основании сведений, содержащихся в данной публикации. по всем конкретным вопросам следует обращаться к специалисту по соответствующему направлению.
Мнения третьих лиц, содержащиеся в настоящей публикации, не обязательно совпадают
с мнением глобальной организации EY либо компании, входящей в ее состав. Более того,
такие мнения должны рассматриваться с учетом условий, сложившихся на момент времени, когда они были выражены.
47
1/--страниц
Пожаловаться на содержимое документа